支付宝与基金公司何以分崩离析--百度百家
支付宝与基金公司何以分崩离析
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摘要 : 无论是强势的支付宝，还是基金公司、大型银行等机构，都应该有危机感和紧迫感。随着互联网新经济新金融汹涌而来，所有强势者都不可能永久强势，挑战强势地位的后来居上者是必然和趋势。
南方都市报一篇“一大波基金暂停支付宝通道”的报道引起笔者注目。省城独家报道说，支付宝被大批基金公司停止合作背后，是支付宝开始对货币基金和债券基金收取支付手续费。“并且，列入了国金通用基金、信诚基金、兴业全球基金、华夏基金、博时基金、海富通基金、易方达等在内的7家均发布公告称，暂停支付宝渠道，云云。
支付宝随即发表了关于“大批基金公司暂停与支付宝合作”真实情况披露。这个“披露”做了四点回应。核心内容是不存在支付宝“强收”手续费或者“痛宰”基金公司的情况；是技术调整原因；合作还在良好继续；不向用户收取任何费用。
咋一看“一大波基金暂停支付宝通道”的标题，着实让笔者有点惊讶。目前，以互联网新经济新金融正在呈现几何速度发展，所有经济现象和行为都在“触网”，都在往网上搬家。大型电商平台、互联网金融的支付平台等都成了香饽饽。包括大型银行、券商、信托公司、保险公司、基金公司等都在寻求与类似阿里巴巴平台、支付宝平台的合作。这些平台上活跃着几亿客户、消费者、投资者，在如此庞大的平台上随便卖点什么产品都能获得较大收益。
然而，竟然有这么多基金公司与支付宝“决裂”，舍弃如此庞大客户基础的平台，着实令人百思不得其解。是否如报道所说的因为支付宝提高收费标准而导致基金公司离开呢？笔者认为，应该不排除这种情况。不过，既是发生这种情况，也绝不是支付宝故意为之。
从支付宝对的回应内容中得知，主要是计费方式做了调整，即：由从原来的按照存量计费改为按流量计费。计费方式改变后，相比调整前，支付宝对权益类基金的支付技术服务费标准大幅下降了一半，远低于行业平均水平。不过，对于货币基金、债券基金则从原来的按照存量计费改为按流量计费后，费用是否增加？支付宝没有明确回应。根据货币基金、债券基金流动性强。交易频繁的性质，存量计费改为按流量计费后，对基金公司的收费额度可能会有所增加。
当然，收费方式改变后，到底收费增加与否，需要一段时间运行观察才能得知。也就是说，既是货币基金、债券基金收费有所提高，也不是支付宝有意为之，或者说为了余额宝和阿里系自身货币基金、债券基金销售而故意想挤走其他货币基金。如果提高收费的话，对于收益本来就非常低的货币基金、债券基金来说，必然挤压基金公司额利润空间，这个事实是不能否定的。不过，这是否是基金公司离开支付宝的真正原因，还需要分析。
从宏观大势看，目前中国财富投资市场最火的就是股市。各路资金都在往股市里搬家，包括银行存款以及货币基金、债券基金里的存量资金。在这种情况下，货币基金产品收益、需求、销售等都处在低迷状态。货币基金、债券基金受宏观面影响导致的走下坡路局面，使得许多基金公司经营上出现转向，股票型基金受到青睐，货币基金、债券基金受到冷落，加上部分基金公司与支付宝合同到期，就出现了停止与支付宝在货币基金、债券基金在申购、转换转入及定期定额投资服务上合作。但这些公司的权益类基金依然支持支付宝。也证明了笔者上述关于宏观基本面对货币基金影响的分析。
笔者分析的结论是，“一大波基金暂停支付宝通道”是一个误会而已。无论是强势的支付宝，还是基金公司以及银行、券商等，合作是双方共赢的事情。以强欺弱不可取，精诚合作“和”为贵，互利互让才能长久。
无论是强势的支付宝，还是基金公司、大型银行等机构，都应该有危机感和紧迫感。随着互联网新经济新金融汹涌而来，所有强势者都不可能永久强势，挑战强势地位的后来居上者是必然和趋势。一个现象也许值得思考，比如：工商银行、建设银行等大型银行都开始投入巨资打造电商平台、社交媒体平台。已经对阿里巴巴、支付宝、腾讯、微信等发出信号。
笔者相信聪明支付宝已经感到来自各个方面的冲击和竞争。从支付宝的四点真实情况披露的口气中已经感觉到其真诚合作的诚意。同时，提醒基金公司、银行、券商、保险公司等机构，笔者始终认为，与阿里巴巴、支付宝等大型互联网企业合作是其触网、涉足互联网金融最节约成本、最高效的捷径。
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兄弟在华尔街投资银行做交易员，金融危机前后这几年一直在市场第一线奋战，算是当兵赶上了世界大战。 准备讲讲故事，谈谈感想。 论坛高手云集，在下班门弄斧，各位请拍。
...................　　　　　　滚滚长江东逝水，浪花淘尽英雄，是非成败转头空，青山依旧在，几度夕阳红。 白发渔樵江渚上，惯看秋月春风，浊酒一杯喜相逢，古今多少事，都付笑谈中！　　　　且说我朝德宗初年，美夷国布什当政，对外屡兴干戈，无暇内顾，经济之事遂尽付美联储主席者曰格林斯潘氏。 格氏屡经危机，皆靠&印钞票&渡过难关，岂知印钞易，收钞难，后来竟引出一段大故事我的华尔街之路，是从赌场开始的。　　　　若干年前，我坐在赌场里对着一大堆红红绿绿的筹码计算得失，给自己挣点零花钱；若干年后，我管理着数亿美元的交易账簿，为银行创造着以千万美元计的利润。 这之间的跨度不可谓不大，却又似乎不是很大：都是赌，赌注不同而已。　　　　关于赌，我应该很有些遗传：据说我太爷爷就好赌，我太姥爷还开过麻将馆。 我继承了两边的基因，然而由于生在新中国，长在红旗下，我的好赌本性很长时间内受到了压抑，以致转而热爱数学，并且混进了北大。 不过大学四年我只学明白了一件事：数学这个领域太过艰深，而我真正精通的只有算术，还是扬长避短，找个与算术关系密切的职业比较稳妥。　　　　毕业后我随着出国大潮&盲流&到美国，踏着前辈们的足迹转学了电脑，却没有顺理成章地奔赴硅谷，而是误打误撞进了某投资银行从事IT工作。 其实那时候我都不清楚投资银行到底是干什么的，只觉得每天与变幻莫测的市场打交道应该很酷。&　　　　到了华尔街之后我才发现，虽然&身在赌场&，可我的工作与&押宝下注&毫不沾边。 我所在的部门属于&后台&(Back Office)，与直接负责融资交易的&前台&(Front Office)完全不是一回事，待遇也差别很大。形象地说：前台负责战斗，后台负责保障支援，虽然陈老总说过，&淮海战役的胜利是人民群众用小车推出来的&，可立功受奖的都是解放军战士。中央军委的新年嘉奖令上写得明白：解放军指战员，每人慰问一斤猪肉、五包香烟；支前群众，每人一包香烟。投资银行发放年终奖金，也照此办理。　　　　在投行久了，我自然想转到前台工作，其中固然有&一斤猪肉、五包香烟&的诱惑，更重要的是我很想体验在市场中冲浪的感觉，每天和数字打交道似乎也能发挥我&精通算术&的特长。 但想从后台转到前台十分困难，基本只能靠&二进宫&，去名牌大学商学院&回锅&读书，毕业后重新找前台的工作。我本来早想走这条路，无奈为了个破绿卡蹉跎了好几年。不过这几年倒也没有虚度，我自学成材完成了&华尔街预科教育&&&在赌场。　　　　　 ＊　　　　典型的美国赌场就像阿里巴巴的藏宝洞，似乎遍地是钱，大堆的筹码在赌桌上被推来推去，四周时时响起&叮叮当当&掉硬币的声音，好象在召唤着赌客们赶快来发财。 其实绝大多数赌场游戏对玩家来说都是&久赌必输&，例如老虎机和轮盘赌。如果能控制冲动不在这些游戏中下注，就算练成了一项重要功夫：没有机会绝不出手，兵法中叫&不动如山&。　　　　在密布陷阱的赌场里也隐藏着机会：21点（Blackjack）。 高手可以通过记牌打败赌场，许多华尔街前辈年轻时都干过这事。 从概率上讲，21点是庄家优势很小的游戏，只要玩家掌握了基本战术，庄家的优势就只有0.5%左右，也就是说玩家每压一百块，平均只输五毛钱。　更妙的是，这个0.5%微小差距还会随着剩余大小牌张的比例有上下 1% 左右的浮动。　21点的取胜秘诀就是：通过记牌估算概率，当形势于庄家有利时，下小注，当形势于玩家有利时，下大注。　　　　一个偶然机会，我得到了一本传授21点赢钱&秘技&的小册子，如获至宝，马上挑灯夜读。 不久后我确信自己&武功&已成，遂奇袭拉斯维加斯。 那是痛快的一个星期，我一家家赌场扫过去，十步赢一把，千里不留行，揣着两裤兜百元大钞回到纽约。　　　　赢钱如此容易，我一度觉得21点可以当成提款机。 其实，那次只是幸运女神向我微笑了一下而已。 因为在那之后，我虽然总体能赢，但起伏很大，再也没有每战必胜的运气了。 经过一番研究，我终于从数学上认清了21点的内在问题：风险太大，与回报期望值不成比例。 比如想达到平均每小时赢20元的期望值（Expectation），就得承受上下浮动1000元左右的风险（Standard Deviation），用金融行话来说，就是夏普比率（Sharpe Ratio，投资回报与风险的比例）太低。 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Strategies)要分别对我进行一整天、九人以上的面试。马拉松面试是投行的特色，目的不仅在于全面考察候选人的知识技能，更在于对候选人的接人待物作出整体评估。高盛非常重视团队合作，新进员工必须让所有人感觉&舒服&，能融入团体才行。&　　　　第一天固定收益策略部的面试顺风顺水，除了一般的金融和数学问题，还有很多概率统计问题。感谢北大的训练和赌场上的磨练，扔硬币、掷骰子、扑克牌这类事情属于我的本门武功，自然对答如流。另外比较有意思的就是&脑筋急转弯&型智力题， 读者不妨试试这个：　　　　你被困在一座荒岛上，救援要四天之后才能到达。 你有一种特殊疾病，需要每天吃A、B药片各一片才能生存。 很幸运，你两种药片各有四片，但不幸的是，它们混在一起了，而且外形一样，无法辨认，怎么办？　　　　（答案：把每片药分成四等份，每天吃每片药中的一份。）　　　　第二天面试的是投资银行策略部，也就是到伯克利挑人的基恩那个部门。 上午的面试行云流水，午饭时基恩出面，一边闲聊一边考察了我的&吃相&，然后他友好的提醒：上午干的不错，下午第一个面试我的是本部门资深的董事总经理尼克，这一关过了就基本拿下了。　　　　教授改行的尼克笑容可掬，态度和善，天南海北地聊了一通之后他忽然问：&你觉得现在有什么好的投资机会？&　　　　我意识到这是个决定成败的关键问题，谈股票就太俗了，得来点新鲜的，我猛然想起不久前买的新兴国家债券基金&&　　　　&我认为，新兴国家的债券很有吸引力。&　　　　见尼克颇有兴趣，我继续侃：　　　　&经过1998年俄国债券危机和2002年阿根廷破产事件，投资者对新兴国家债券依然怀有恐惧心理，因此这些债券价格低廉，收益率很高。然而这几年世界经济格局已经发生了深刻变化，中国的崛起使得石油、矿石等资源价格猛涨，而巴西、俄罗斯等国恰恰是重要的资源输出国，它们的国际收支状况大有改善，偿还债务的压力已经大大减轻了。更何况，原材料产业的投资热潮带动国际资本流入这些国家，因此它们的货币也很可能升值，最近的人民币升值（注：2005年7月，人民币汇率从8.28调整为8.10）将成为动因。现在投资新兴国家债券，很可能利息、价格、汇率三丰收啊！&　　　　我说的头头是道，尼克听的兴味盎然。 接着我们又进行了一番热烈讨论，我借机请教了几个相关问题。看起来他对我的应答十分满意，高盛需要的大概就是这种怎么说都有理，怎么说都能自圆其说的人。我估计这个面试和前一天的固定收益策略部面试都应该拿下了，固定收益部更接近我的交易员理想，不过在投行策略部侃侃大山似乎也不错。　　　　　第二天我飞回加州，黛比喜上眉梢地告诉我，今年高盛策略部门破天荒地要了伯克利好几个学生，我是固定收益和投行两边都看上的人。 接着黛比话锋一转，正式通知我：经高盛公司内部协调，我被&分配&到了投行策略部。 我兴奋的同时略感失望：投行部？难道真得放弃交易员理想，改做投资银行家的军师吗？ 在黛比炯炯目光的注视下，我知道自己别无选择，只有服从组织的安排。& & &&%2005年秋天，我进入高盛的投行策略部做实习。要说我以前也算见过些世面，但高盛这个华尔街头号王牌的精、气、神还是令我惊叹。这个公司有一种难以言传的朝气和锐气，员工们恨不得在身上佩戴&特种部队&符号，以示和其他投行不同。如果把高盛比做一支军队，那么它的士兵经过严格挑选，下级军官普遍出自一流军校，中级军官是多年实战磨练出的骨干，高级军官大都是长期并肩作战、配合默契的&老高盛&，这显然是一支战斗力强大的精兵。　　　　如果查一查高盛高管的履历，你会发现不少人出自J. Aron大宗商品交易公司。 J.Aron的名号外人未必熟悉，在高盛内部可是大有来头。 这家原本独立的公司在上个世纪八十年代初被高盛收购，之后就像金母鸡一样不停的&下金蛋&，J.Aron集团也借此成为一个势力强大的&山头&，高盛老总接班人布兰克芬（Lloyd Blankfein）就是该山头的领袖。大宗商品交易近乎投机，杠杆很大，一夕暴富和血本无归的故事经常发生。这一行里磨炼出来的人通常对于风险和回报有超乎寻常的敏锐直觉，是一群既能冲锋陷阵，也能躲避子弹的老兵。 也许正因为高管层中有不少大宗商品交易战场上滚出来的老兵油子，高盛在容易赚钱时往往敢下很大的赌注，而危机来临时却总能全身而退。　　　　高盛的管理也很有一套，概括起来说就是：前有现大洋，后有督战队，再来点儿政治思想工作。&现大洋&就是高额奖金，连续几年达到平均每人五十万美元左右，是其他投行的两倍。只要有出色的表现，高盛员工就能成为百万甚至千万富翁。如此重赏之下，自然人人争先。所谓&督战队&就是惩罚后进的机制。高盛每年都要对员工进行系统评价打分，并淘汰5%的&落后分子&，这听上去有点残酷的办法和罗马军团维护士气的&什一格杀令&倒颇有相似之处。而&政治思想工作&则是培养员工的团体感和荣誉感。逢年过节，大家总能收到老总的电话录音留言，使人感觉管理层并非高高在上，而是身边同一个战壕里的战友。在公司内部会议上，常常听到&因为我们是高盛&(Because we are Goldman) 这句话，潜台词是：我们标准很高，别人做不到的事，我们也能做到！　　　　 ＊　　　　我所在的投行策略部，员工大都出自哈佛，耶鲁等名校，很多有博士学位，有几位甚至是改行教授，例如面试过我的尼克，还有一位董事总经理曾任教麻省理工商学院。这种资历的人当然最有话语权，所以他们负责直接与客户和银行家打交道的&忽悠&工作。至于我这种人微言轻的小实习生，职责是给大佬们提供忽悠的素材，分析各公司的财务和资本结构情况，变着法&寻找问题&，好让高盛有帮助客户&解决问题&的机会。　　　　分析数据少不了写程序，高盛使用的编程语言是一种自己开发的名为&SecDB&的古怪系统　，那蓝底白字的界面看上去只有八十年代的水平。可别小看这套外表朴实的系统，它是由高盛珍藏的一批电脑天才花了十几年时间慢慢积累而成的，据说可靠性和功能都大大超出同类商用软件。高盛坚持使用自己系统的另一个原因是为了保密，任何人离开公司都无法轻易带走核心算法。此外还有一个留人&阳谋&：用惯了SecDB 的人到别的公司还得重新学起，所以不少人也就懒得跳槽了。　　　　刚进公司的我每天被 SecDB 弄得头昏脑胀，还得经常和&不明飞行物&打交道。这当然不是真的&不明飞行物& (UFO)，而是 SecDB 系统特有的&通用金融组件&(UFO: Unified Financial Object)的简称。工作中遇到问题大家会在一种叫&红薯&(YAMS: Yet Another Messaging System)的聊天系统上互相交流，在高盛策略部门工作倒是很有几分硅谷电脑公司的感觉。这也是高盛特色：侃大山一定得会，但光耍嘴皮子还不够，手上的硬功夫也不能少。公司内部讲座上，董事总经理能一边讲模型，一边写程序，最后模型讲完了，程序也写完了。高盛团队确实是一支内外兼修的精锐。& & &&我们的部门负责人杰瑞出身于 J. Aron，根正苗红，是晋升合伙人的热门。 这&合伙人&是高盛特有的一个级别，地位在董事总经理之上。 早期的华尔街投行基本上都是合伙制度，资本由合伙人拼凑，提升到合伙人的员工就要贡献资本，同时也参与分红。 实行合伙制度的投行风险意识都很强，行事谨慎，因为毕竟资本是合伙人自己的。八十年代后，由于交易规模扩大，以及新产品不断出现，投行业的资本用量越来越大，各投资银行不得不纷纷放弃资本来源有限的合伙制度：有的与商业银行合并&傍了大款&，也有的通过上市发行股票扩大融资渠道。 所有权与管理权的分离，使得华尔街越来越漠视风险，盲目追逐利润，这也是诱发金融危机的一个原因。　　　　高盛在大投行中最后一个放弃合伙制度，于1999年上市，此后&合伙人&就成了一个略带怀旧色彩的级别，全公司总共才三百多人（2005年），都是独当一面的大将。晋升合伙人在望的杰瑞在管理上颇有一套，非常强调&交出货色&（deliverables）。每星期开部门会议，他都让大家自己说这个星期能&交出什么货色&，然后下星期对照总结。这招十分阴狠&&无货可交固然显得没用，拍完胸脯交不出货看起来就更蠢，众伙计为了按时交出自己保证过的货色，只能自个儿拿了小鞭子赶着自己往前走。 据说明朝名相张居正整顿吏治用的《考成法》就是此招，杰瑞无师自通，竟与古人暗合，不愧是当合伙人的料。　　　　某日，杰瑞忽然气急败坏地召开全组紧急会议，原来两名组员在电梯里讨论并购案件，被客户听到了，一状告到大老板那里，酿成了一起严重违纪事件。 美国证券法规对于内幕交易处罚严厉，就算在自己家里聊天，如果讲到尚未公布的并购案，被人偷听引发内幕交易，泄密的人都有可能坐牢。因此工作中接触内幕消息的投行部门人员的嘴应该严得跟地下党似的，说梦话都得留神，现在竟有人在电梯里讨论并购案，难怪杰瑞大发雷霆：　　　　&你们应该好好想想，在电梯里乱讲话是何等愚蠢的行为！还好是我们的客户听见了，如果是《华尔街日报》听了去呢？那还了得！就像前些天纽约证券交易所并购群岛公司 (Archipelago)那个事，两个小分析员(Analyst, 投行初级职位)乱写电邮，结果让新闻界见了报，对高盛的形象造成了很坏的影响！&　　　　杰瑞说的纽交所事件，是不久前的华尔街新闻，或者说是桩丑闻：纽交所老总塞恩 (John Thain) 以前是高盛首席运营官，所以他聘用老东家作为纽交所并购群岛电子交易公司的顾问，这在&靠关系&的华尔街并不奇怪，但是高盛太贪,居然同时当起了群岛公司的并购顾问，那么它究竟代表哪一边的利益呢？更绝的是，高盛还拥有群岛公司15%股权，却一点避嫌的意思都没有。 两个分析员在电邮中拿这个高盛&里外通吃&的一锅粥并购案开心，被捅给了新闻界，街上人士纷纷借机指指点点：&看，这就是高盛。脸厚心黑，什么钱都敢赚！&　　　　奇怪的是，杰瑞不为高盛&吃了原告吃被告&的行径感到羞愧，反倒对两个走漏风声的小分析员大加伐挞。末了，他发出指示：　　　　&你们最好少写电邮，那是永久保存的，搞不好哪天就得见报，拿到法庭上当证据。以后有事打电话，电话录音只保留三十天！&　　　　可惜，再严格全面的法律教育也阻挡不了某些人对金钱的贪欲。就在几个月之后，爆出了美国数十年来最大的内幕交易案，主角之一正是杰瑞的手下，在伯克利面试过我的基恩！　这位哈佛毕业，精明能干的小伙子，如果沿着高盛之路踏踏实实走下去，成为百万富翁应该只是时间问题，可是他想发快财，走上了内线交易的不归路。还好基恩兔子没吃窝边草，没有用高盛的内幕消息，否则杰瑞等人都脱不了干系。这个基恩也确实有点歪才，他先是搭上了一个在摩根士丹利(Morgan Stanley)工作的同伙，两人又在俄式澡堂泡澡的时候发展了一个就职美林(Merrill Lynch)的分析员，三人串通一气，由美林分析员提供情报，基恩和大摩同伙利用加州和克罗地亚的亲戚进行内线交易。基恩等人还嫌消息来源不广，买通了印刷厂工人，以便在《商业周刊》等杂志面世之前先取得股评信息。这个组织严密的网络最后因为一位克罗地亚表姨贪婪的在某桩并购案公开前大买选择权而败露，基恩等人也锒铛入狱。追想昔年荐己之恩，我不禁为基恩一悲。借此奉劝各位青年，误学基恩走邪路。& & &&　我在高盛实习期间，正好赶上发年终奖金。像我这样的实习生是没份的，只能在旁边&一饱眼福&。2005年是个创纪录的丰收年，投行部门的营业收入比前一年大幅增长，可是和交易部门，特别是负责自有资金投资的部门相比，投行部的盈利只能算&可有可无&。全高盛赚钱最多的是&特殊情况部&（Special Situiation Group），就是在中国买养猪场的那批人。有人说他们是暗算中国的阴谋家，在笔者看来他们不过是十分精明的逐利商人罢了。后来特殊情况部的负责人还因为对奖金不满愤然跳槽&&有阴谋家跳槽的吗？　　　　如火如荼的自营投资业务让高盛对如何利用丰沛的客户资源有了新思考，&Triple Play& （意译：一鱼三吃）成为时髦策略：首先是为客户提供上市、并购等咨询服务，并力争为高盛带来相关生意，这算&第一吃&；然后要帮助客户优化资本结构，继续融资，这算&第二吃&；最后还要伺机与客户联手投资，直接押上高盛的资本，这是获利最为丰厚的&第三吃&。 例如中国银行上市的案例，高盛承销股票的直接收入并非很多，但几年前购入的股权却带来了相当大的纸面盈利。　　&　　投资银行赚了钱，给员工分红是有&行规&的，给少了精英就可能跳槽。在高盛，负责融资并购的投行部门通常把近50%的毛收入(Revenue)用于工资，奖金和福利支出。投行部门做的是靠关系的无本买卖，不需要太多资金，所以提成比例最高。股票和债券等交易部门因为需要资金支持，分钱的比例低些，一般在35%左右，这包括所有相关人员，至于交易员本身，通常可拿百分之几到十几不等的分成。在盈利创纪录的2005年，这些提成汇总成了天文数字：高盛的两万多名正式员工分享了110亿美元年度奖金，平均每人达到令人咂舌的五十多万美元。当然，这些钱远不是平均分配的：后台的支持性工种，大部分普通员工奖金不到十万美元，而前台刚进公司的分析员、经理 (Associate) 也拿不了多少钱，甚至可能比其他投行的新进员工还少&&反正公司知道初出茅庐的年轻人为积累资历，钱少也会来高盛，乐得趁机少发点。真正拿大钱的是公司离不开的，尤其是能直接带来盈利的资深员工，包括银行家、交易员、销售、风险控制和研究人员，以及各部门管理者。前台的副总裁级别员工（通常本科生五年以上资历，或研究生三年以上资历）很多能挣到五十万美元以上，董事总经理级别的当在百万以上，至于最高级别的合伙人中，千万以上者大有人在，老总保尔森和&太子&布兰克芬的年收入则在五、六千万左右。　　　　年成这样好，公司各部门纷纷举办奢华的圣诞派对庆祝。投行部的人平时见惯了世面，派对的手笔也最大，包了个豪华酒店，先是开庆功大会，气氛搞得和演唱会差不多，老总保尔森也讲话鼓劲，我印象最深的是他说自己曾经五十多次访问中国：这个&无利不起早&的老头儿眼光是多么精准啊！　　　　　大会开完，聚餐开始，在一个大厅里开席好几百桌。本以为只有我国改革开放初期的土大款如此摆谱，原来大牌投行也一样。大家边吃边欣赏文艺节目，编排者大多是刚进公司不久的分析员。这些年轻人真是精力旺盛，每天工作十五、六个小时，居然还有工夫拍电视小品，而且不少都有&春晚&水平。　最搞笑的是一个&高盛秃发精&小品，俗话说：&热闹的马路上不长草，聪明的脑袋上不长毛。&高盛人工作辛苦，很多人&中年早谢&，小品就拿这事取笑：说在高盛只有秃顶才能升官。影片中一位高管手拿小瓶子深情的回忆：自己以前当了多年副总裁，无论怎么努力工作就是升不了董事总经理，直到用了&高盛秃发精&，现在头发掉光，都当上合伙人啦！在群众哄笑中影片里出现了保尔森和继承人布兰克芬的光辉形象&&这二位都是秃顶。只见两人高举小瓶子，齐声赞道：&高盛秃发精，就是好！&这些大胆的小孩，竟敢拿老总们开心。一片笑声中，年轻人心里平衡了许多：我们钱拿的少，可是头发比你们多！　　　　圣诞派对是同事们交流的大好机会，可我越和别人聊心里越发虚：高盛的牛人实在太多，到处都是学历出众、口才便给、外表光鲜之辈，在这种人精扎堆的地方，我能有出头之日吗？就咱这半路出家的道行，就咱这带点口音的英语，恐怕很难在需要&资历&和&侃功&的策略部门赢得话语权，弄不好就得一直跟&不明飞行物&战斗下去。　　　　　对这种情况，毛泽东军事思想和德州扑克取胜秘诀的策略一致：敌强我弱，撤。& & &　正好此时纽约大学为金融工程类学生专门举办了一个招聘会，我便赶去碰碰运气。到了之后才发现，多数参与公司已经根据简历挑出了感兴趣的人选，幸运儿们被叫进一间间小办公室密谈，毫无经验的我自然轮不到这种好事，只能在大厅里各公司的摊位前排队等候见面递简历。也不知哪里冒出这么多学生，一张张年轻的脸上洋溢着憧憬，华尔街年成好，就连尚未毕业的学生们也对来年找个工作，多收个三五斗满怀希望。排队学生们一片欢声笑语，某某学长去了某某公司拿了多少奖金的讨论不绝于耳，听众于是更增添了排队的动力。那天去的都是著名公司，似乎每个摊位前的队都很长，我可没兴趣排上半小时队和人说三句话，转了一圈，就只有鲁西银行（化名）这队人少点。要说鲁西银行也是世界著名的大银行集团，可是在高盛、雷曼、城堡对冲基金 (Citidel Hedge Fund)　等群雄包围下，鲁西银行还是显得&队比较短&。我对这次招聘会其实已经不抱什么希望了，于是死马当成活马医，排进了鲁西银行这一队。　　　　 ＊　　　　每个人的命中都会遇到几个贵人，那一天，我遇到了瑞克。　　　　　瑞克是鲁西银行的自营交易员（Proprietary Trader），工作是用银行的自有资本押宝赚钱，在2005年，这可是投资银行里最让人眼红的职业，相当于内部的对冲基金经理。牛人瑞克出于对母校纽约大学的热爱，代表鲁西银行前来参加招聘会，与不想排长队的我不期而遇，他也不知道脑子里哪根筋搭错了，竟然拿着我那份全无金融相关工作经验的简历啧啧赞叹起来：　　　　&不错！好！你看，三级 CFA 都考过了，很不简单！&　　　　　我后来才知道，瑞克自己刚刚考过了 CFA 二级，因此对我大有惺惺相惜之意，在夸我的同时，瑞克也对自己的工作做出了肯定。颇为投机的几分钟交谈之后，瑞克告诉我，他是代表利率（即债券相关产品）交易部门来招人的，会再和我联系安排面试。他边说边用铅笔在我的简历上注明&高盛实习生&，然后收进了一个文件夹里。　　　　那一晚，我辗转难眠。鲁西银行&&利率交易&&我有些心潮澎湃了。& & &&　伯克利的同学弗兰克听说我要去鲁西银行面试，莫名惊诧：　　　　&你疯了。放着好好的高盛不去，跑到一家 商－业－银行面试。&老弗特意把&商业&拖得很长，以表示对这种自甘堕落行为的鄙夷。他自己已经定好去雷曼工作，人还没进华尔街，就开始看不起&非纯种&投资银行了。&　　　　如果老弗能听懂，我一定会搬出&燕雀鸿鹄&的理论予以回击。 我告诉他：为了进交易这行，我宁可去买卖五花肉期货（Pork Belly Futures）!&　　　　很显然，一个学完金融工程却甘愿去卖五花肉的人是无可救药的。老弗摇了摇头，放弃了对我的挽救。　　　　 ＊　　　　第一位面试官马克，手下管着长期利率交易方面的四、五个组，算个大头儿。 他进屋之前顺手牵羊拿了盒色拉。这原是给我们面试学生准备的午饭，多余了一些，让以占便宜为职业的交易员看见，自然不会放过。　　　　马克有了免费午餐，看上去心情不错。 问了些我的背景情况，脸上的笑容渐渐消退。我知道，肯定是嫌我没有金融方面的工作经验。　　　　&我没有其他问题了。你有什么要问吗？& 马克这话的意思很明显，他准备结束这场面试了。　　　　&听说您最近被选为&四十岁以下华尔街新星&之一，能讲讲您的成功经历吗？&&　　　　千穿万穿，马屁不穿。我来之前做过功课，知道这位马克有些名气。　　　　马克赞许地看了看我 ，然后叹了一口气，做凝视远方状，显然，思绪已经回到了从前。　　　　&那时候，我很年轻，工作很努力。第一年放单飞，我就赚了五百万美元。虽然奖金只有五万，但我觉得自己是世界上最高兴的人&&&　　　　很显然，马克对员工的期望就是：一年给他赚五百万，自己只拿五万，还高兴地上窜下跳。　　　　痛忆革命家史之后，马克结束了对我的面试。我知道，马屁虽然拍得不错，他对我恐怕还是没什么兴趣。　　　　第二位面试官是利率掉期（interest rate swap）交易员。此公大概已经吃过了午饭，但这并不妨碍他拿一个免费苹果&&吃白食好像是交易员的共同爱好。&苹果先生&出了几道数学题，一边看着我奋笔演算，一边翘着二郎腿吃苹果。我的回答中规中矩，&苹果先生&的态度不咸不淡。看起来还是没戏。　　　　第三位面试官挺年轻，鼓鼓的眼睛，红扑扑的脸蛋，朴实的有些乡气，活脱脱是钱钟书笔下、《围城》里那位刚离开法国乡下到上海租界当差的警察。&　　　　哦，法国人。我赶忙满脸堆笑的打招呼：　　　　&笨猪！& (Bon Jour，法语：白天好)　　　　&笨猪！& &警察先生&回敬了一句。相互恭维之后，面试正式开始。原来&警察先生&乃青年才俊，已经官居数量金融研究部门主管，听我自称是学金融工程的，便随手出了几个&不算很难&的题目考量一下我的真实武功。这回我李鬼遇上李逵，汗水涔涔而下。几个回合下来，我已头大如斗，只有听着&警察先生&的法式英语讲解，似懂非懂，连连点头的份。我终于明白了：他不是笨猪，我才是。　　　　三个面试下来，感觉一塌糊涂，希望全化做了失望。想想自己老大不小，尚不知何时能打入华尔街，不禁悲从中来。正是：空有拜将封侯志，怎奈鬓边华发生；千里马不遇伯乐，俞伯牙难逢知音！& & &&　就在这时，门吱扭一声开了，一个短小精悍的身影，飘然而入。握手寒暄之后，得知此人名叫文森，乃市政债券交易部门的主管&&他手里没拿免费食品，倒不像交易员。 文森看上去有几分艺术家气质，我于是投石问路，顺着艺术话题试探了几句。果然，他的业余爱好是在教堂演奏管风琴！我连忙客串粉丝，时而击节赞叹，时而恍然大悟，听文森侃了五分钟音乐。这一来局面打开了，文森对我颇有相见恨晚之感。　　　　进入正题，了解些基本情况后，文森似乎不经意地问道：&你觉得，作为一名交易员应该具备哪些素质呢？&　　　　我心中一凛，希望的火苗死灰复燃。这个问题不用准备，我平时最爱研究交易理论，可称熟读兵法，多年在股票、期货、外汇市场搏杀，也算身经百战。我于是定了定心，从容答道：　　　　&我认为一个成功的交易员应该具备三点素质。第一，必须理解，控制风险。有位明星交易员说过：&你无法控制回报，但可以控制风险。&这话我完全赞同。只要把风险控制在可以承受的范围内，就永远不会输光出局，就自然能等到收获高回报的那一天。 所谓风险，不光是数学意义上定量的风险。 正如飞行员不能只看仪表，更要靠眼睛和经验来驾驶飞机一样，优秀的交易员不能只看数学模型， 还要多观察，依靠经验和嗅觉来避开危险。&　　　　文森微微点了点头。　　　　&第二，成功的交易员必须拥有强大的自我约束力。总结经验不难，制定正确的战略战术也不难。真正的难点，在于千军万马之中，矢石交攻之际，依然保持冷静的头脑，克制冲动， 按既定交易规则行事。&　　　　&第三，成功的交易员必须勤于观察，善于学习，长于变通。市场在不停的变化，刻舟求剑的人终究会被淘汰。与其预测市场，不如观察市场，倾听市场。 随着市场演变及时修正战术，方能立于不败之地。&　　　　文森对我的回答很满意。时间已经超过规定的半小时了，我心中的希望渐渐聚积。终于，他问道：　　　　&你愿意来市政债券交易组工作吗？&&　　　　我先狂喜，随即有了得陇望蜀之心：市政债券不是最热门的领域，最时髦的是次级贷款、信用衍生产品和奇异利率产品。 要不要再等个更好的机会？可是，过了这个村，未必有下个店。再说，市政债券总比五花肉强&&两秒钟以内，我权衡利弊，做出了决定：　　　　&I DO。&（我愿意）　　　　轻舟已过万重山。& & &&　最后一个面试官临时换成了文森小组的资深交易员罗杰。罗杰在中西部长大，芝加哥大学MBA，身上没有交易员常见的粗鄙之气，倒有几分老派绅士的风度。　　　　他告诉我，自己以前是高盛市政债券部门的自营交易员&&在高盛工作过，是华尔街人最无法保守的秘密。半年前罗杰跳槽来到鲁西银行，与文森联手，他负责现货债券，文森负责衍生产品，近来摊子越铺越大，需要找个帮手。　　　　两位高盛&知青&在&山沟&里相遇，颇有几分他乡遇故知的亲切，面试也行云流水，罗杰问的都是些考察对固定收益市场是否理解的问题，正是我的拿手强项。我又顺便把话题引向预先准备过的利率曲线模型，第N次阐述了自己的深刻理解。这方面罗杰略懂一些，但不了解细节，对我的讲说很感兴趣，并直言市政债券交易组需要一个能和数量研究部门沟通的人，我很合适。伯克利学的那点东西毕竟有些用处：做不动研究，至少还能当当翻译。　　　　　 ＊　　　　第二天，马克打来电话，邀请我再去第二轮面试，言谈话语之间态度热络了不少。这一轮的面试平淡无奇，见了几个交易员、销售和风险控制人员。与其说是被面试，倒不如说是我借机打听点鲁西银行的情况。我知道，这些面试官不会和我为难，又不是他们自己招人，没必要那么认真，要是给我难堪，没准会得罪文森。　　　　几天之后，我收到了鲁西银行的正式聘书。我看了好几遍，终于确定职位是在利率交易部的市政债券交易组。那种梦想成真的感觉无法用语言形容，此时距离我被定性为&需要很多年才可能有机会碰钱&六个月时间。　　　　高盛这边，大约也看出了些端倪。领导把我叫进小黑屋，语重心长地对我说，高盛肯定想留我，如果对&不明飞行物&不感兴趣，别处也有机会，他们已为我安排了和其他几个策略研究组见面。　　　　　我虽感动，无奈去意已坚。出于礼节，和那几个组谈了谈，倒是学了不少东西。上次就想要我但被&截胡&的固定收益策略部门再次发出了邀请，负责的女主管&&又是一位普林斯顿博士，三十多岁就当上合伙人的高盛大牛，还亲自带我参观。　　　　在最先进的航空母舰上当参谋固然好，但我真正的理想是成为一名飞行员，在碧海蓝天建立功业。面对高盛伸出的橄榄枝，我想起了八十年代的一首流行歌曲：　　&　　你到我身边，　　 带着微笑，　　 也带来了我的烦恼，　　 我的心中，早已有个她&&　　 哎～她比你先到！　最后一个面试官临时换成了文森小组的资深交易员罗杰。罗杰在中西部长大，芝加哥大学MBA，身上没有交易员常见的粗鄙之气，倒有几分老派绅士的风度。　　　　他告诉我，自己以前是高盛市政债券部门的自营交易员&&在高盛工作过，是华尔街人最无法保守的秘密。半年前罗杰跳槽来到鲁西银行，与文森联手，他负责现货债券，文森负责衍生产品，近来摊子越铺越大，需要找个帮手。　　　　两位高盛&知青&在&山沟&里相遇，颇有几分他乡遇故知的亲切，面试也行云流水，罗杰问的都是些考察对固定收益市场是否理解的问题，正是我的拿手强项。我又顺便把话题引向预先准备过的利率曲线模型，第N次阐述了自己的深刻理解。这方面罗杰略懂一些，但不了解细节，对我的讲说很感兴趣，并直言市政债券交易组需要一个能和数量研究部门沟通的人，我很合适。伯克利学的那点东西毕竟有些用处：做不动研究，至少还能当当翻译。　　　　　 ＊　　　　第二天，马克打来电话，邀请我再去第二轮面试，言谈话语之间态度热络了不少。这一轮的面试平淡无奇，见了几个交易员、销售和风险控制人员。与其说是被面试，倒不如说是我借机打听点鲁西银行的情况。我知道，这些面试官不会和我为难，又不是他们自己招人，没必要那么认真，要是给我难堪，没准会得罪文森。　　　　几天之后，我收到了鲁西银行的正式聘书。我看了好几遍，终于确定职位是在利率交易部的市政债券交易组。那种梦想成真的感觉无法用语言形容，此时距离我被定性为&需要很多年才可能有机会碰钱&六个月时间。　　　　高盛这边，大约也看出了些端倪。领导把我叫进小黑屋，语重心长地对我说，高盛肯定想留我，如果对&不明飞行物&不感兴趣，别处也有机会，他们已为我安排了和其他几个策略研究组见面。　　　　　我虽感动，无奈去意已坚。出于礼节，和那几个组谈了谈，倒是学了不少东西。上次就想要我但被&截胡&的固定收益策略部门再次发出了邀请，负责的女主管&&又是一位普林斯顿博士，三十多岁就当上合伙人的高盛大牛，还亲自带我参观。　　　　在最先进的航空母舰上当参谋固然好，但我真正的理想是成为一名飞行员，在碧海蓝天建立功业。面对高盛伸出的橄榄枝，我想起了八十年代的一首流行歌曲：　　&　　你到我身边，　　 带着微笑，　　 也带来了我的烦恼，　　 我的心中，早已有个她&&　　 哎～她比你先到！& & &&　%4．宇宙的中心　　　　2006年4月，我进入鲁西银行集团在纽约的投资银行部门，成为一名市政债券交易员，如愿以偿地在交易楼层(Trading Floor)上拥有了自己的席位。　　　　如果将投资银行比作航空母舰，那交易楼层就是繁忙的飞行甲板了。 在自恋的华尔街人眼中，它简直可以称为宇宙的中心（Center of the universe）。不过在外人看来，交易楼层大概就和农贸市场差不多。读者不妨想象一下：把农贸市场里一排排的摊位换成一排排的工作台，把摊上摆放的蔬菜瓜果换成大大小小的电脑屏幕和电话，再将高声叫卖的摊贩换成大声喧哗的交易员和销售人员，交易楼层基本就是这个样子。　　　　刚到交易楼层的我简直像刘姥姥进了大观园，当然我比刘姥姥神气，因为咱有自己的&摊位&： 四台平板显示器成弧状从前方将我包围，各色闪烁跳动的数据、图线扑面而至，使我有置身星球大战指挥中心的幻觉。 面前是一部长方型、上面有很多按键和无数红灯绿灯的奇怪电话，旁边还有个像广播似的盒子，里面时而传出分析师对市场数据的解说，时而传出交易人员不知所云的黑话。四周的同事们似乎个个都很忙碌，大部分都在电话上：有的对着话筒，发出类似&张军长！张军长！请看在党国的份上拉兄弟一把！&式的绝望呼喊，也有的带着耳机，如《潜伏》中余则成般深沉地收听记录着&深海呼叫峨嵋峰&这样的重要讯息。再看看周围，墙上每隔几米就有一台平板大电视，播放着即时财经新闻，另外一边的柱子上是同时显示着全球各金融中心城市当地时间的大电子钟，似乎在提醒着人们鲁西银行触角遍及世界的国际金融大章鱼地位。　　　　与一般写字楼不同，交易楼层上办公室很少，除了某些级别很高的大老板，大家都在一排排的&摊位&前工作。负责所有长期利率交易的马克就坐在我前面一排，他是&这一带&最大的老板，也有着与其身份相符的最大嗓门。 只见他忽然站起来，向着我身后大喊一声:　　　　&John, offer me four　hundred U-six!&（约翰，400手2006年9月到期的 Eurodollar 利率期货，报个卖价！）& & &　%4．宇宙的中心 (2)　　　　也许有的读者会问，马克为什么要和本公司的交易员做交易呢？ 这是因为通常交易员各自负责不同的产品，职责是为自己的交易帐簿 (Trading Book) 创造利润，在需要用国债、衍生产品等对冲风险时，交易员一般会找本公司有关交易部门，以保证&肥水不落外人田&。　　　　投行交易部门按照金融产品大类分为固定收益、股票、外汇和大宗商品。我所在的固定收益部负责各类债券和相关的衍生产品交易，在很多投行都是最重要的盈利（或亏损）部门。 固定收益部下属的各交易组 (Trading Desk)分别负责美国国债、政府部门债券、房贷抵押债券、市政债券、企业债券，以及各类衍生产品。　　　　美国国债 (Treasuries) 是世界上信用风险最低、交易量最大、流动性最好的债券种类。 美国国债的买家中，海外投资者，特别是各国中央银行和主权国家基金占据了相当大的比例。 投资者之所以青睐美国国债，一是因为信用风险低，二是因为市场容量大，三是因为变现容易。 庞大而流动性极强的美国国债市场不但为美国施行货币、财政政策提供了广阔空间，也为其他种类的债券提供了利率基准，间接巩固了华尔街的国际金融中心地位。　　　　政府部门债券（Agency Debt）主要指房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）发行的债券。 两房的职能是为美国老百姓买房子提供贷款便利，它们通过直接从银行手中购买住房贷款和提供贷款保险等方式为房贷市场提供资金。 由于投资者认为两房有美国政府的隐性担保，所以它们的债券融资成本比信用最好的银行还低，这就使两房有条件用&便宜借来的钱&为老百姓提供低息住房贷款。但两房的盲目逐利行为也为金融危机起了巨大的推波助澜作用，最终美国政府不得不出手援救两房，这是后话，此处先按下不表。　　　　房贷抵押债券 (Mortgage Baked Securities) 是各类房贷打包债券的总称。过去银行必须用存款和自有资本支持按揭业务，贷款总量因此受到限制，阻碍了房地产市场的发展。为解决这个问题，华尔街设计了房贷抵押债券，将很多个房贷打包，然后把扣除管理费后的利息和本金收入转交给投资者。银行从债主变成中间人，住房贷款的融资渠道大大拓宽，降低了按揭利率，为美国的房价大牛市打下了基础。房贷抵押担保债券的模式被华尔街移植，用于打包其他金融产品，推动了金融创新的发展，也为次贷危机种下了远因。　　　　市政债券 (Municipal Bonds) 是美国州、县各级地方政府，供水、供电、高速公路等公用设施管理机构，以及大学、医院等非营利机构发行的债券。美国是联邦制国家，地方政府有相当大的独立性，联邦政府无权对地方政府所发债券征税。另外，政府为扶持非营利机构，也给予它们的某些债券等同地方政府债券的优惠税收待遇。购买市政债券，利息收入可以免缴最高可达近50%的联邦和地方所得税，因此富人和想省税的企业是市政债券的主要买家。　　　　企业债 (Corporate Bonds) 顾名思义当然就是私营企业发行的债券，按照信用评级，又分为投资级债券 (Investment Grade Bonds)和高收益债券 (High Yield Bonds)，后者也称垃圾债券 (Junk Bonds)。投资级债券是穆迪评级在 Baa3 以上，标普评级在 BBB－以上的债券，信用风险相对较小，发行者一般为运营情况良好，负债比重不太高的成熟稳定型企业。而垃圾债券的发行公司通常有运营问题，或是负债比重较高，这类债券信用风险高，收益波动大，从交易的角度讲有时更像股票而非债券。　　　　在这些基础产品之上，华尔街设计了各式各样的衍生产品，为投资者和实体经济参与者提供对冲避险，或者投机的工具。比如最常见的LIBOR利率掉期 (Interest Rate Swap)，就是一手收取（或支付）基于银行间短期相互拆借利率 （LIBOR）的浮动利息，另一手支付（或收取）固定利息的合约，为双方提供转换浮动，固定利息的工具。举个例子，某公司从商业银行取得浮动利率贷款，购买飞机以固定年租的方式租赁给航空公司以期赚取利差，那么这个公司的盈亏就会由于利率变化而大幅波动，甚至导致破产。为消除这样不必要的利率风险，该公司可以与投资银行做一个掉期合约，将浮动利率贷款转化成固定利率贷款，使负债和营收两方面的利率风险契合对冲，大大降低整个公司的运营风险。　　　　坊间流传一种说法：金融衍生产品是&零和游戏&，不产生任何价值，所以就是赌博，是华尔街骗钱的工具。这其实是一种似是而非的片面观点。衍生产品只是工具，就像一把菜刀，可以用它切牛肉，也可以用它切手指，全看使用者如何运用。衍生产品的正面作用在于：一方面使企业等实体经济参与者能够有效规避金融风险，专注于最擅长的&本业&，以促进经济的整体效率，另一方面使投资者能灵活管理金融风险，大胆投资，以降低实体经济的资金成本。比如航空公司可以用原油期货、外汇远期合约 (FX Forwards) 和利率掉期来规避油价、汇率和利率风险，专心做好航班管理、客户服务等最拿手的事情，并从中获利。不难看出，企业参与衍生产品市场的王道在于避险，让投资银行赚点小钱也没关系，相当于把管理金融风险的工作&外包&给专业人士，企业本身则可以通过专注于本业，以及优化资本结构、增加金融杠杆来提高整体利润率 （关于这点下节将进一步分析）。如果企业贪图交易利润，用衍生工具进行投机，那就走上了邪路：和投资银行、对冲基金玩零和游戏，业余打职业，当然要吃亏。 中航油在航空燃油市场的五亿美元交易亏损和国储局在铜矿市场的二亿美元交易亏损，都是近年的实例。　　　　投资银行中的交易部门除了按照负责产品分成交易小组，还可以按交易性质分为自营交易(Proprietary Trading) 和做市交易 (Flow Trading, Market Making)两大类。自营交易就是用银行的自有资金押宝赚钱，不直接与客户打交道，类似投行内部的对冲基金。做市交易是为客户提供流动性，以期赚取差价 (Bid-Offer Spread)，这是投行交易部门的最基本职能。 做市交易员的职责是为客户提供有竞争力的报价，并管理好交易账簿的风险。 比如交易员对某国债的报价是买价 100，卖价 100 1/32，这时正好有两个客户，一个要买1000万美元面额该国债，一个要卖1000万美元，那么交易员就可毫无风险地赚进 1/32 的差价，总计三千多美元。 如果只有买家客户，没有卖家，交易员就面临选择：可以立刻到市场上买回1000万美元国债平仓，但这样做可能赚不到钱；也可以用其他国债对冲风险；甚至可以短期投机，赌该国债不会涨，等待卖家客户出现，或是市价下跌后再平仓。　　　　显然，投行的客户交易越多，做市交易就越容易赚钱，负责拉客户的是销售 (Sales)。 每个销售都专职负责一些客户，为他们提供研究报告、市场信息，有时还扮演&军师&的角色，千方百计促成客户和本投行做交易。当然，请客吃饭、陪人消遣这类拉关系的事也少不了。 销售和交易员之间的关系微妙，双方都以某种方式从交易利润中提成，利益关系处理不好就可能发生冲突。 此外，销售的业绩评估通常更强调带来了多少交易机会，而不是交易员究竟赚不赚钱，所以他们有时会帮助客户压交易员的价。 协调交易员与销售的关系，让双方都保持干劲，往往是件让管理者费神的事。　　　　鲁西银行在美国是&外来户&，根不深，客户关系比起高盛、花旗这样的&地头龙&稍逊一筹。但该银行的优势是&钱多&，信用评级高，资金成本低，适合自营交易，在投行纷纷用自有资本投资获利的2006年，扩展自营交易就成了鲁西银行的发展方向。我所在的市政债券组创立不久，没有专职的销售人员，客户交易不多，以自营交易为主。& & &&%4．宇宙的中心 （3）　　　　刚当上交易员的我每天怀着兴奋的心情到&农贸市场&上班，一上来做的都是诸如核对风险报告、输入交易、计算当日盈亏之类的辅助性工作。文森还交给我一个特殊任务：盯住会议室。 在我们的座位附近有一个玻璃围起来的会议室，经常有穿戴整齐的外来人士和本公司人员开会，若是午饭时间会有三明治、饮料之类的午餐提供。大约西装革履、需要保持仪态的人饭量比较小，这些免费午餐都有大量剩余，当会议结束后，交易员们会放下手中的活计，将三明治一抢而光。 文森让我盯住会议室，就是要取先发之利，以&动如脱兔&之姿，赶在别人之前将午餐拿到手。开始我很奇怪，为什么这些玩大钱、挣大钱的交易人员会对免费午餐如此热衷，后来我渐渐明白，这是一种职业习惯，或者说是交易员应具有的素质：脸皮薄，不爱占便宜的人是当不好交易员的。连文森这样浑身艺术家气质的交易员也未能幸免，只有罗杰对免费午餐不屑一顾，坚持自己买饭，算是个异数。　　　　文森负责衍生产品，他主要在银行间市场 (Inter-dealer market) 做交易，不太打电话，通常直接对着面前的一个盒子喊话。 各投资银行之间相互交易的市场叫做银行间市场，其作用主要是转移风险，例如某个银行接了一单大生意，但是一时无法通过与其他客户交易来对冲掉所有风险，那么这个银行的交易员就可能到相关的银行间市场做些反向交易，把风险释放到其他银行。投资银行相互间是竞争关系，通常不愿意在成交之前向对方暴露身份，所以一般不直接打交道，而是通过银行间交易中介 (Inter-dealer broker) 匿名询价报价。 中介公司的利润很高，一笔交易收费动辄几千上万，因此他们也最舍得花钱，比如为投行客户安装不需拨号的直线电话。文森面前的&广播盒子&里面就通着几条这样的直线，三个中介时不时地报着最新市场价格，也为嘈杂的交易楼层交响曲贡献着音符。　　　　罗杰负责现货债券，全部是自营交易，打交道的包括华尔街各大投行和一些地方性的中小券商，总共有近二十家。每个券商都有固定的销售人员和我们联系，主要是推销一级市场的新发债券和促成二级市场交易。这些人每天都要打来无数的电话，经常是几条线的来电红灯一起亮，罗杰接不过来，就让我帮他接。这接线生的活儿可不好干，尤其让我头大的是：十几个销售中竟然有六个都叫克里斯 (Chris) ！每位来电话都是：&嗨，这是克里斯！&　我初来乍到，&听音辨人&的武功还没练成，只能怯生生的问：&你是哪家公司的？&　问多了几次，某些克里斯还显得很不耐烦。拜托！克里斯又不是克林顿，重名的多了，我哪知道您是哪路神仙？　　　　分不清名字还在其次，更发愁的是听不明白他们说什么。这些销售讲话都特别快，还都是黑话。一个典型的电话是这样的：　　　　&Hi, this is Chris。We are fifty-five fifty with a client on five million Salts fives of thirty-five。 Clear。& （嗨，这是克里斯。我们五十五，五十，和一个客户关于五百万咸盐，五和三十五，清楚。）　　　　遇到这种情况，我只能无助地转向罗杰：&杰哥，这啥黑话，咋整？！&　　　　还好罗杰是个有耐心的人，在他的指点下我渐渐弄明白了那些行话的含义。比如上面那个电话的实际意思是：&关于500万亚利桑那州咸水河工程债券，票面利率 5%，到期时间 2035年，我们买方出价 4.55% 收益率，客户卖方报价 4.50% 收益率，双方均不让价。&言外之意，你想买卖的话现在可以插一腿了。& & &　%4．宇宙的中心 (4)　　　　新交易员要取得代表公司做交易的资格，首先需要通过&第七系列&(Series 7) 和&第六十三系列&(Series 63) 考试，前者涉及证券法规，客户交易等方方面面，后者涵盖地方性法规，都是选择题考试，答对 70% 就算过关。新员工只有三次机会，过不了就得走人。 好赌的交易销售人员经常用某人的考试分数打赌，有的还做起了&买价75，卖价80&之类的&做市交易&。我的考试成绩本来是牛派赚钱的大好时机，但由于全体做多，没人赢到钱。好像没费什么力气，我&第七系列&就考了个罕见的95%，这使我一度对自己产生了怀疑：为什么数学研究做不动，标准化考试却总是取得变态高分？ 难道真是&高分低能&吗？ 一番反思之后，我悟出了其中的道理：数学追求的是绝对完美，看似简单不过的哥德巴赫猜想、庞加莱定理，能让数学家们花费上百年的时间，所以这一行不适合我。高盛的策略部门需要的是金光闪闪的资历、权威式的话语权，这工作也不适合我。做交易员倒是和参加标准化考试颇有类似之处：两者都需要反应快，在有限的时间内迅速分析大量信息，然后综合各方面情况，做出未必最佳，但是&较佳&的选择。和考试学生一样，交易员也有机会根据自己的&分数&调整策略，以利再战。　　　　我为终于找到了适合自己的职业感到无比振奋：脱离了21点和德州扑克的&业余赌场&，进入了华尔街这个&职业赌场&，用老舍先生《茶馆》里的话说：&咱不抽大烟了，改抽白面儿了！& &&& & &&5．杜邦公式 (2)　　　　从超盛证券的故事，可以看出金融危机前十几年间投资银行业务发展的大致线索。天下熙熙，皆为利来，天下攘攘，皆为利往，投行之所以不断推动包括次贷在内的新产品，不断扩大自主投资和自营交易规模，都是受自身利益驱动，也是被同业竞争&逼&的：每个银行的&牛总&头上都套着 ROE 的紧箍咒，都有一本难念的经啊！　　　　非但投行，其他发达国家大型企业的经营也往往围绕着杜邦公式所揭示的提高销售利润率、增加资产周转率和控制利用财务杠杆的主轴展开。 在一个充分竞争、趋于饱和的成熟市场，&微软模式&和&沃尔玛模式&在一定阶段都会遇到瓶颈，如何妥善使用&华尔街模式&往往成为企业做大做强的关键性因素。这就不难理解，为什么国际大企业的高管层中很多人出身金融财务领域。其实上至整个国家经济的层面，都能看到&华尔街模式&的踪影：例如美国，众所周知海外投资者拥有大量美国资产，实际上美国对海外也有大量投资。有趣的是，外国对美国的投资约有三分之二为债权类，比如中国持有的美国国债，而美国对海外的投资则有三分之二为股权类，比如通用汽车在中国的投资。可以说美国就像一个巨大的对冲基金，利用别人的低息资本发展自己的企业。　　　　中国改革开放三十年以来，依靠理顺所有权关系和人民自身的勤劳，经济发展取得了举世瞩目的成就。 但是，我国经济依然处于资本利用效率低下的市场经济初级阶段，前几年的一份研究报告指出，中国经济的整体 ROE 只有5％左右，远低于发达国家水平。老百姓辛苦储蓄的资本没有被有效使用，严重环境污染，钢厂重复建设等等都和整体经济的资本配置不合理有关。中国人不可能永远过&干活多，挣钱少&的日子，中国企业也必须摆脱单纯依靠廉价劳动力、生产微利产品的模式。在走向与发达国家全面竞争的过程中，我们无法回避&华尔街模式&，必须学会合理配置资本，有效管理风险，掌握国际资本市场的游戏规则。为达到这一目的，银行体系的改革、资本市场的发展，以及金融财务人才的储备，都是值得国家管理者深思的问题。　　　　&华尔街模式&的诀窍在于&适度&，所谓过犹不及，金融危机前的美国，就是典型的&过了&。在格林斯潘主导下，美联储用低利率应付互联网泡沫和&9&11&事件之后的经济问题，也确实一度带来过房地产市场的荣景。 但是长期的低利率造成流动性过剩（票子印太多了），使大量资本在实体经济中找不到回报适当的出路，只能以包括次贷在内的各种方式涌入资本市场。流动性大潮使得金融产品的收益率不断降低，在这种情况下，使用金融杠杆就成了提高资本回报率的最直接快捷方式。这好比传销，只要网络还在扩大，先进场的人就能从后进场的人手中赚钱。于是对冲基金蜂拥而起，投行自营交易如火如荼，种类越来越多、式样越来越花的&金融创新&产品吸引着投资者以各种方式参加资本传销的游戏。 然而，在繁荣的表象背后正孕育着巨大的危机，诚如天宝年间的盛世不过是安史之乱的前奏而已。& & &　 &&%5．杜邦公式 (3)　　　　身处2006年镀金时代中的华尔街精英们，很少有人想得那么远，即使&明年&都是遥远而缺少意义的：明年，还未必在这家银行干呢。 大家都在为年底的奖金奋斗，努力在今年给公司多赚点钱，金融杠杆自然是不可或缺的工具。　　　　每月盈利数百万美元的鲁西银行市政债券交易组，就是&华尔街模式&的范例。 我们管理的债券头寸（Position) 高达十亿美元以上，用来买债券的钱绝大部分是借来的，最普通的融资方式是短期抵押回购（Repo: Repurchase Agreement)，通常为隔夜拆借。在这种合约中，借钱的一方把债券卖给放贷的一方，并承诺一天后用包含利息的略高价格买回来。回购借贷方式因为有抵押品，信用风险小，所以利率常常比短期国债还低，是最便宜的融资方式。放贷方一般为货币市场基金、企业财务部门等有&暂时不用的闲钱&的投资者， 而借贷方通常为使用金融杠杆的投行、对冲基金等，它们可以每天&滚动借款&(Roll Financing) 融资，直到将债券卖掉为止。每个回购合约的具体条款都是双方讨价还价的结果，放贷方为了保险，会依据借贷方信用好坏、抵押资产的风险程度等要求借贷方提供&折减& (Haircut)，比如说用价值100元的资产抵押只能借款95元，这样即使借贷方违约，放贷方也有比较大把握保本。　　　　回购市场是投资银行资金链上非常重要的一环，以鲁西银行为例，自有资本数百亿美元，用于交易的只是其中一部分，而一个市政债券组就有超过十亿美元的头寸，这样的交易组鲁西银行在世界各地有很多，显然必须借钱维持经营，而且必须尽量依靠融资成本最低的回购市场。 鲁西银行是信用好的大银行，回购借款利息低、折减少，有利于使用金融杠杆。 也许有的读者会问：如果回购市场放贷方的投资者忽然拒绝提供贷款，或是提高利息，要求更多折减会怎么样呢？答案是：您已经在十分超前地考虑金融危机中的问题了。　　　　回购的模式被华尔街推广，创造出各种结构化短期融资产品，比如SIV（Structured Investment Vehicle)，市政债券特有的TOB（Tender Option Bond) 等等。由于美联储的低息政策，这些短期融资的利率相当低，华尔街用借来的钱投资收益高的长期债券，或是有一定信用风险的债券，借机获取利差。以市政债券组为例，假设总头寸为十亿美元，如果债券收益和融资成本间有1%的利差，那一年就是一千万； 要是这十亿美元的盘子再买进卖出&转&上一遍，平均每笔赚个1%，就又是一千万。别忘了，我们买债券的钱绝大部分是借的，使用银行资本不过千万美元左右，ROE（此处为毛利润率）是惊人的百分之几百。 从杜邦公式的角度看，提高利润率的&微软模式&和增加周转速度的&沃尔玛模式&对我们固然重要，但起决定性作用的还是&华尔街模式&的高杠杆！　　　　金融杠杆是把双刃剑，对亏损一样放大：如果资产回报率是－1％，那可就是亏好几千万了。 所以做杠杆投资的交易员无不绞尽脑汁考虑如何对冲风险，比如我们组通常会用掉期（Swap）控制利率风险，这样从理论上讲不管利率如何变化，债券和掉期的盈亏都会大部分冲销。&　　　　为什么一定要对冲呢？如果只是担心风险，&赌注&小点不就行了吗？ 这是个十分微妙的问题。在第1节中，我们曾经讨论过21点游戏的缺点：输赢波动太大，所以不能下大赌注。 许多金融投资工具也存在类似问题，比如美国股市的长期复合平均年回报率约为7%，但波动性很大，因此不能多用杠杆，否则赶上熊市本钱就赔光了。对冲的目的就是要&改造&这些&赢面大，但波动性强&的游戏。 假设某对冲基金发明了一种&熊亏&交易法，平均年回报率为－3%，乍一看很可笑，赔钱的事谁愿意干？ 可如果&熊亏法&能极好地冲销做多股市的风险呢？假设二者一起使用平均年回报率只有3%，但波动性很低，此时加上10倍、20倍的杠杆，总回报率岂非远远超过单买股票的7%？对冲手段就是以损失部分资产回报率为代价，降低波动性，然后加大杠杆提高利润率！说来说去，还是杜邦公式！&　　　　可见，对冲和杠杆其实是孪生姐妹。对冲基金经理们和自营交易员们绝非善男信女，他们对冲可不是因为胆小，而是要在风险和金融杠杆之间走钢丝，借以取得高回报。很明显，这是个&高技术&的买卖，各投行、基金为在竞争中取得优势，从数量模型到电脑程序的军备竞赛不断升级，交易和研究人员中也越来越多地出现了数学家、物理学家和火箭工程师的身影。　　　　在市政债券组，就数我数学最好&&咱毕竟曾经站在数学殿堂门口向里面张望过，因此我负责设计对冲方案。在数量研究部门协助下，我做了大量数据分析，测算了各种衍生产品的对冲参数，还设计出根据相对价值调整投资组合结构的模型。市政债券组这架&战机&在精密的雷达仪表帮助下平稳飞行，利润源源不断，我心中也很有几分成就感。&　　　　理工科出身的人由于所受训练关系，常常不自觉地报有&万物皆有其一定规律&的看法，譬如用开普勒定律可以准确测算行星轨道，那么金融市场也必然受某些&定律&支配，摸清了这些规律就可以无往而不胜。的确，2006年的市场在科学家们支配下似乎变得越来越&乖&了：市场参与者都有类似的思维方式，差不多的模型，而且不断有新参与者加入，所有人都用大同小异的方法，雨后春笋般的对冲基金和自营交易组们当然会把市场推向模型指引的方向。然而，行星没有感情，人有，今年的贪婪在明年就可能转为恐惧，亘古不变的&市场开普勒定律&是不存在的。　　　　在2006年，主导市场的是&贪婪&：投资者都在挖空心思争取高一点的回报。华尔街当然不会错过这样的机会，于是各种衍生产品大行其道，很多都是包装好的杠杆投资工具。比如信用风险掉期 (CDS，Credit Default Swap)，它是一种保约，甲方定期向乙方交纳保费，被投保的企业如果出现信用违约（粗略说就是付不出利息，还不出本金），那么乙方赔偿甲方损失。CDS的设计初衷是为了转移信用风险，但后来却越来越多的被用来投机。为迎合需求，投资银行又发明了&信用风险指数掉期&(CDX)，这是一篮子掉期合约，投资者可以同时押宝很多公司的信用风险。由信用较好的投资级 (Investment Grade) 公司组成的CDX IG指数，在大批投资者卖保险的压力下，保费越来越低，只有每年几十个基点（百分之零点几），表示投资者乐观的预估 CDX IG 指数涵盖的一百多家企业中平均每年只有约一家出现信用违约。　　　　 ＊　　　　作为第一线交易员，那段时间我明显感觉竞争激烈，赚钱越来越难。我们组有些衍生产品客户交易，鲁西银行在美国的客户关系不行，少有独家承包的&肥活儿&，大都是公开竞价的生意。文森的主要精力在&自留地&上，对于客户交易&种公田&兴趣不大，所以经常交给我练手。参加公开竞价的大部分是外国银行，它们不像高盛、大摩那样有好客户，吃不上肥肉，就跑到竞价市场争骨头，抢市场份额。　　　　激烈的竞争把利润率压的很薄，每次竞价，我都要小心翼翼的检查模型，核对交易参数，等着销售大喊&We are live!&（实时竞价开始！），然后提心吊胆的报出价格。短暂的等待后，最怕听到的就是&We won!&（我们赢了！），我总会本能的担心是弄错了价格才赢的，一定会马上问销售：&What&s the cover?&（和第二名差多少？），如果不到半个基点，才能松口气。即便是成功的交易，利润也通常不到一个基点，就是说一笔面额一千万美元，期限十年的掉期交易，最多只能挣七、八千美元，扣除销售的提成 (Sales Credit) 和对冲风险的开销，交易员能不赔钱就不错了。所以那时我最愿意当第二名(Cover Bid)， 这样既显得我作为一个新人能报出有竞争力的价格，又不必真做赔本赚吆喝的生意，实为最佳结果。　　　　客户交易上赚不了大钱，我们只能从自营盘上想办法，最简单的还是增加头寸，多用杠杆！　整个华尔街都面临利润越来越薄的问题，都在扩大交易规模，结果是国债与其他债券间的利差越来越小，各类金融产品的风险溢价 (Risk Premium) 越来越低。这个波澜不惊的市场有时令我觉得很无聊，曾出不穷的各种衍生产品真的能让风险分散，真的能让金融市场摆脱大起大落的循环吗？　　　　CDX IG 指数每天都在 33－40 基点的狭窄区间内摆动，企业破产的事情以后大概是不会常有了。 看起来经济会一直繁荣，房价会一直上涨，美国和整个西方世界会一直沿着自由资本主义的康庄大道前进。& & &%6．永不凋谢的花朵 (1)　　　　美国人的思维，比较偏向直线型： 对于未来的发展趋势，他们往往会把今天的荣景无限延伸，或许几百年来的历史让美国人习惯了&明天会更好&。而中国人对趋势的看法，则偏向于周期：经历了数千年的王朝更迭，盛衰交替，&分久必合，合久必分&的逻辑已经融入我们的民族记忆。2006年的金融市场，歌舞升平，好日子似乎看不到头，但我心中隐然觉得：　　　　乱世，总有一天会回来。&　　　　近二十年间，美国金融市场曾经数次被推到乱世边缘。最著名的一次，是1998年的长期资本对冲基金 (Long Term Capital Management) 危机。关于 LTCM 的兴衰史，作家洛文斯坦（Roger Lowenstein）在《天才失手》(When Genius Failed) 一书中有详细记录。 这本书我读过很多遍，因为我相信：　　　　历史往往惊人的相似。　　　　＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊＊　　　　创立于1993年的LTCM 基金，与华尔街鼎鼎大名的索罗门兄弟公司渊源深厚。上个世纪八十年代，索罗门公司创建了房贷抵押担保债券市场，开启了资产证券化的新时代，该公司还率先展开了大规模套利交易 (Arbitrage)。LTCM 基金的核心人员，就是长期担任索罗门公司套利交易部主管的麦瑞外泽 (John Meriwether) 率领的一群交易员。所谓套利交易，严格意义上说应该是完全没有风险却可以获利的交易，这种机会毕竟很少，所以实际中的套利交易以风险较小的价差交易 (spread trade) 居多。在价差交易中，投资者买进一种金融产品，同时卖空另一种金融产品，只要两种产品的&价差&变化符合预期就能赚钱。比如套利交易员看到30年国债的收益率比29年国债的收益率少了10个基点，就可能按比例购入29年国债，放空30年国债（债券收益率和价格反向变化），这样不管两种国债价格如何变动，只要它们的利差缩小，套利交易就能赚钱。 10个基点 (0.10%) 不算多，怎样把小钱变成大钱呢？读者现在应该很熟悉债券交易的套路了：用杠杆呗！　　　　价差交易中的&买一边，卖一边&，实际上是一种对冲，把&水涨船都高，水落船都低&的宏观市场因素过滤掉了，剩下的是&两条船&的相对起伏。上节讨论过，对冲的真正目的并非避险，而是要用杠杆获取高利润！八十年代，在大部分专业投资者还把全部精力用于分析价格涨跌的时候，索罗门公司的套利交易员们却悄然运用着对冲 + 杠杆的新思维看待市场。和德州扑克一样，首先掌握一种新游戏秘诀的人最容易赚钱&&拥有先发之利的索罗门公司在套利交易上的年利润以上亿美元计。　　　　麦瑞外泽率领的团队把套利交易的成功模式搬到了 LTCM 基金。如果说这些明星交易员还够不上称为&天才&的话，请看 LTCM 的其他成员：舒尔茨 (Myron Scholes) 和莫顿 (Robert Merton) 是金融学界两位泰山北斗级的人物，他们在选择权定价理论上做出过开创性工作，并以此获得1997年诺贝尔经济学奖；曾任哈佛大学教授的慕林斯 (David Mullins) 还担任过美联储副主席。　　　　明星荟萃的 LTCM 基金没...
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