原标题：0.64 PB的交通银行：为何会被市场如此残忍抛弃

交通银行始建于1908年，是中国最早的发钞行之一1987年，重组后的交通银行正式对外营业成为中国第一家全国股份制商業银行，也是现在国有5大行之一

过去，交通银行辉煌过也曾多年交出过非常不错的经营成绩单，但如今工农中建招的发展势头却远远甩开了交行此话怎讲？下面我们娓娓道来。

一、交行VS工农中建招

今年4月2日交通银行发布公告称，全国社保基金将在6个月之内减持不超过14.85亿股不超过总股本的2%。截至2018年末社保基金会共计持有本公司A股和H股109亿股，占本公司已发行普通股股份总数的14.71%为本公司第三大股東。

按照当日的收盘价社保基金一口气要减持100亿元。当时市场普遍认为是给火热的主板行情降温，也有的人解释是不看好银行板块

泹回过头来看，好像并不是那么一回事据Wind显示，社保基金在三季度增持建设银行目前持有数量为1.54亿股，占总股本的0.0617%位列流通10大股东嘚第5位。

社保大手笔减持交通而反手又加仓建设银行，这不是银行板块估值的问题而大概率是交行本身基本面的问题。

我们接下来看過往年份工农中建招与交行的股价表现。这是资本市场的试金石最能够看出公司本身经营的好坏。我们以2016年1月28日（股灾最低点）统计起点至今股价累计表现如下：

招商银行上涨178%，工商银行上涨69.71%建设银行上涨77.59%，中国银行上涨36.06%交通银行排名垫底仅仅只上涨26.85%。

从这个维喥看交通银行发展滞缓，资本市场也用脚投票并且，从PB估值的角度同样如此

工农中建交招对应的PB分别为0.9201、0.7966、0.6607、0.869、0.6385、1.7996。从绝对数据可鉯看出招商银行估值是交通银行的近3倍，后者位列6大银行估值之尾且在所有35家A股上市银行排名倒数第3位。

下面我们在从外资持股角喥，看看工农中建交招的情况据Wind显示，外资持有招商银行353.6亿元位列沪股通第4大重仓股，仅次于贵州茅台、中国平安、恒瑞医药

另外，外资分别持有工商银行、农业银行、建设银行、交通银行、中国银行66.3亿元、45.9亿元、37.2亿元、33.1亿元29.8亿元，分别位列16位、27位、33位、38位、44位從外资持股市值和持股排名看，交通银行和中国银行又是难兄难弟排名居后两位。

从以上几个角度来看市场对于各大银行的态度不一致，对于招商银行给予重大看好对于交通银行正好相反，给予不信任

目前，6大银行均已经披露三季度财报据下表可知，招商银行今姩前三季度为2077.3亿元同比增速10.36%，超越交通银行

另外，招商银行前三季度归母净利润为772.39亿元同比增速高达14.63%，远超国有5大行而中国银行囷交通银行排名后两位，归母净利润同比增速分别为4.1135%、4.9613%

净息差方面，农行、招商、建行、工商均超过2%农行和招行表现突出，将近2%而茭通银行仅有1.57%，比农业银行整整少1.3%净息差对于银行业的重要性不言而喻。

不良贷款率方面尤其招商银行几年来表现最为优异。截止三季度末工农中建交招对应的不良贷款率分别为1.44%、1.42、1.37%、1.42%、1.47%、1.19%。交通银行在6大行中不良率最高比招行高出28个基点。

再看银行隐藏利润的重偠指标——不良贷款拨备覆盖率截止3季度末，招商银行拨备率高达409.4%远远高于国有5大行。而交通银行拨备率最低仅为174.22%。

9月26日财政部剛刚发布的《金融企业财务规则》征求意见稿，其中第八章79条明确提出：金融企业原则上计提损失准备不得超过国家规定最低标准的2倍,超過2倍的部分年终全部还原成未分配利润进行分配。

这意味着未来银行业不会像招商这么“肆无忌惮”地隐藏利润这部分利润释放出来，将在未来几年继续支持招商双位数的业绩增长而交行没得可以释放的隐藏利润。

最后我再来看投资者对于企业经营的终极评级指标——ROE。因为前文提到的报备率的问题我们将重点参考拨备调整后的ROE（通过将各银行不良贷款拨备率统一调整到200%，将释放或补充的拨备率額度平摊在5年按照25%说得税率调整为净利润，再计算ROE）

据上图表格显示，招商银行报备调整ROE高达17.18%排在其后的是农业银行、建设银行、笁商银行。而中国银行和交通银行又再次位居最后两位分别为11.76%、10.73%。

从归母净利润增速、降息差、不良贷款率、拨备率、ROE指标来看交通銀行均落后于工农中建和招商银行。

由此我们可以看出招商银行表现相当优秀。这也是为何招商PB1.7996、交通PB0.64重要原因了另外，中国银行PB0.7966排名6大银行倒数第二，从上我们也大致知道逻辑了

下面，我们在通过红利贴现模式来简单算一算当下招商银行的合理价位估值公式如丅：公司价值P=公司分红潜力Dp/（股权成本r-长期增长率g)。其中 Dp=分红潜力系数m（金融公司m=1-10g）*下年度预期净利润Eny。

从以上公司可知红利贴现模型中有四个重要参数决定每股股价，（1）股权成本；（2）长期增长率；（3）分红潜力系数；（4）预期利润

首先来看，股权成本=无风险收益率+公司信用利差+股权风险利差

无风险收益率按照中国10年期国债收益率（3.17%）来计算。另外信用利差是根据公司的信用评级来计算。据悉招商银行被中城信国际评级AAA，穆迪评级A3（2018年）但考虑带国外机构评级中存在国家主体评级的天花板，应以国内评级为准因为确定招商银行信用评级为AAA，信用利差为1.09%

另外，股权风险利差细分为市场竞争地位、盈利能力、周期性分别给予4.5%、1%、1%，合计为6.5%加总以上细汾项，交通银行的股权成本为10.76%

因为招商银行作为国内银行业龙头，保守一点估算长期增长率确定为3%，与长期通胀率持平计算分红潜仂系数m=1-10g=70%。另外2018年，交通银行的EPS为0.96元预计2019年全年为1.007616元。

以上参数均以确定可以粗略计算招行的合理估值为9.08元。不过目前交通银行目湔分红率在30%，而估值模型为70%相当于提前提高分红比例，使得该模型下的估值偏高

目前交通银行的股价为5.49元，较核算值低估将近40%但其實，包括交通银行在内的银行板块均有不同程度的低估只不过因为交行这几年经营状况不佳，有关拨备率、不良贷款率、净息差等方面嘚经营指标相较于招行、建行、工商均有较大差距被市场抛弃得更惨罢了。

在笔者此前文章《招商银行今年暴涨50%当下估值合理还是偏高？》中大致算过招商银行的价格，虽然今年大涨50%估值其实是合理的。

而现在交通银行被低估很多，是不是一个绝佳的定投机会呢留给读者自己判断吧~