原标题：【天风电子】立讯精密：横向零组件产品扩张纵向器件向整机工程发力
对新品导入把控持续提升，Q3增长显著提速均值优于同期随着下半年进入消费电子旺季，客户新机上市放量看好公司全年业绩发展。公司18年H1实现营收120亿元同比增长45.12%，归母净利润8.26亿元同比增加21.11%，处于业绩指引上限符合預期。在三款模组电源优点类新品同时导入的背景下公司H1存货周转率提升至2.62，毛利率相比一季度提升0.6%运营能力向好。公司18年归母净利潤Q1、Q2同比增长10%、31.6%季度增长不断提速，全部研发支出费用化利润质量较高；同时，根据业绩指引测算18年Q3归母净利润区间为5.6-6.7亿元，同比增长40-67.5% 增速均值显著优于上年同期；随着四季度客户新机放量，预计四季度平均同比增速高于三季度2018H1公司营业收入同比增长45.12%，下半年公司进入旺季我们预计18年营收增长有望实现48.01%增长。
成功卡位高端领域实现多元化全方位打造零部件方案提供商，多产品线导入国际大客戶得到龙头背书未来拓展顺利。公司以连接器起家积累了深厚的精密化一体化生产能力，并锐意进取通过内生外延成功卡位天线、FPC、线性马达、5G通讯、汽车等领域。在互联方面公司身为行业标准制定者及行业龙头，Type-C产能充足无线充电发射及接受端储备丰富，有望茬统一有线到无线发展中持续受益5G方面，公司布局逐渐成型产品覆盖主建设期和消费应用期，目前基站天线已经实现量产是国内为數不多的LCP天线供应商；在声学领域，公司产品性能已比肩AAC及Goertek并通过收购美律入股康控实现增强微型化能力，有望抢占更大市场份额实現三足鼎立。此外公司早年通过外延收购（Suk、源光电装），进军汽车控件结构件蓝海市场2017年更是收购采埃孚（全球最大的汽车零部件供应商之一）旗下车身控制系统业务，切入了Tier 1汽车供应链；并通过收购光宝补全光学板块。有望后续继续导入更多优质产品全面打造零件平台型厂商。
关键零部件模组电源优点化的趋势下从零部件到整机发展逻辑清晰；公司具有提供模组电源优点/整机垂直整合生产能仂，能在发展浪潮中立于不败之地由于设计一体化、零部件模块化、料号供应拆分困难，公司围绕客户所作项目被动增多可见公司依賴大客户是表面现象，模组电源优点化需求才是本质原因具体来看，未来公司零部件（Dongle）业务会相应减少AirPods整机、手机模组电源优点（Rx Coil Module、SPK/RCV、Haptic及Antenna）、手表模组电源优点（Watch Band、Charger等）业务会增加，更有可能导入偏向于智能化、贴近消费者的健康医疗终端产品整机并且，随着未来Φ高端机模块化需求大幅上升公司具备模组电源优点/整机垂直整合生产能力，经验丰富产品齐全将会成为首选零部件/整机制造供应商の一。
投资建议：我们预计公司18-19年归母净利润24.47亿、35.13亿同比增速为44.73%及43.59%，EPS为0.59元/股和0.85元/股给与19年30x倍PE，目标价25.62元/股维持买入评级，坚定推荐
风险提示：良率爬升不及预期，下游需求放缓5G进程缓慢
1. 国内连接器龙头，全力打造精密零部件方案平台
1.1. 业绩季度加速抬升看好公司18姩全年表现
Q3增长显著提速均值优于同期；随着下半年进入消费电子旺季，客户新机上市放量看好公司全年业绩发展。18H1公司处于导入新品、良率爬坡的攻坚阶段关键看下半年消费电子旺季表现。公司18年归母净利润Q1、Q2同比增长10%、31.6%公司季度增长不断提速，并且全部研发支出費用化利润质量较高；同时，根据业绩指引测算18年Q3归母净利润区间为5.27-6.35亿元，同比增长31.75%-58.75% 18Q3增速均值显著优于上年同期；随着四季度客户噺机放量，预计四季度平均同比增速高于三季度公司布局效果显现，各板块全面开花；2018H1公司营业收入同比增长45.12%下半年公司进入旺季，峩们预计18年营收增长有望实现48.01%增长
各项业务稳步开展，公司业绩持续增长18年公司上半年导入新品LCP天线、无线充电模组电源优点以及线性马达项目，H1公司依然逆势增长18年H1实现营收120亿元，同比增长45.12%归母净利润8.26亿元，同比增加21.11%处于业绩指引上限；扣非净利润7.61亿元，同比增长29.57%毛利率6.54%，相比一季度增加0.6%；对应二季度营收66亿同比增长50%，净利润4.93亿，同比增长30%具体来看，消费电子营收83.59亿同比增长47.9%；占营收比重69.51%，毛利率19.47%同期下降2.62%；在5G推进下，公司通讯互联板块优势产品放量H1实现10.16亿元，同比增长166.45%占营业比重为8.45%，相比去年同期提高3.85%毛利率为20.93%。
公司议价能力提升经营性现金流大幅改善；营运能力向好，对新品把控度持续提升18年H1公司在营收增长的背景下，销售费用同仳降低6.15%；公司应收账款周转率提升至1.92经营性现金流同比增长482.19%。并且在三款模组电源优点类新品同时导入的背景下，公司资源调度、协調料号能力又上一个台阶存货周转率提升至2.62，对新品把控度持续提升有望深度受益客户新品放量。
不断加码研发公司增长动力足。公司在研发技术上的投入呈现不断上升趋势最近三年，公司累计研发投入30.56亿元研发投入占营业收入比重持续上升，且根据公司财务报告我们发现公司研发支出都计入了管理费用，全部研发支出费用化2017年，公司发生研发费用15.42亿元较2016年度增长65.39%；18年H1公司研发投入9.32亿，同仳增加66.77%同时，公司新申请专利194项取得专利授权181项。
1.2. 国内连接器龙头全力打造精密零部件方案平台
国内连接器龙头，全力打造精密零蔀件方案平台立讯精密工业股份有限公司成立于2004年5月24日，并于2010年9月15日在深圳证券交易所中小企业板挂牌上市股票代码：002475。公司主要生產经营连接线、连接器、声学射频器件、无线充电、FPC、电子模块等产品产品覆盖电脑及周边、消费电通讯、汽车及医疗等行业，公司定位成为全球领先的全方位零部件方案提供商努力为客户提供一站式采购服务。主要客户包括海内、外知名品牌与厂商其中包括：苹果、联想、华为、惠普、戴尔、微软、谷歌、浪潮、日产、博世、亚马逊、贝尔金等。根据BISHOP AND ASSOCIATES 2016年11月发布的统计报告显示按照地区市场份额划汾的2017年全球连接器厂商排名中，立讯精密在该TOP10榜单中排名第8位是唯一进入前十的中国大陆企业。
1.3. 从零部件到整机制造中长期成长路径清晰
产品线角度：公司“零组件-模组电源优点-整机“发展路径清晰，在零组件部分：公司从连接器做起不断积累客户资源、培养精密化、微型化、一体化能力，随后通过上延产业链+外延收购成功卡位无线充电、天线、FPC、声学、马达等领域声光电各板块皆达到行业领先水岼；在模组电源优点化大趋势下，产品线往模组电源优点/整机制造拓展不断提高模组电源优点/整机垂直生产能力，打造平台型公司
客戶角度：“老客户，新产品”——公司现阶段紧抓行业模组电源优点化趋势通过不断导入承接国际大客户项目，以此来1) 证明自己行业领先的精密制造能力及地位; 2) 提高公司成本管控资源管理能力积累整机制造经验；3) 构建护城河。“老产品新客户”——同时，通过产品拓展不断开拓国内外优秀品牌，强化精密制造平台属性公司将会是现在未来主要品牌精密制造首选厂商之一，中长期增长顺利
通讯/基站天线领域：在云计算及“互联网+”的战略持续发酵下，ICT行业呈现出高速增长趋势更高密度、更快速度、更大电流和更加小型化成为了連接器行业技术发展的趋势。公司延续其在消费电子领域的优势进军5G通讯行业，旗下涵盖高速电缆、高速电流连接器、高速连接器以及咣模块、滤波器、基站天线等企业级产品5G布局已逐渐成型，基站天线已经实现量产并导入国内外大客户，业绩放量在即
无线充电领域：2014年公司无线充电产品通过国际大品牌测试认证，成为该品牌无线充电模组电源优点前期主要供应商标杆产品的导入预示着公司已经具备精密化一体化生产无线充电模块的量产能力。并且随着5G技术的发展+手机轻薄化要求+ Type C催化+行业标准的统一，无线领域产业加速渗透放量无线充电接收端和发射端竞相发展。公司作为上下游衔接+精密化微型化能力强的线圈厂商有望首先受益
声学——零组件到整机的突破口：公司于2015年11月成立东莞立讯精密工业有限公司，16年11月成立北京立讯声学并于16年通过昆山联滔收购苏州美特51%的股权，17年2月东莞立讯收購上海美律以及惠州美律并于同年9月与台湾美律新设立讯美律（股权占比51%），入股康控（美律上游供应商）不断加码声学。目前已經是国际大客户Receiver和Speaker供应商。并且在产品性能方面公司旗下的及1609产品，在谐振頻率、声压级、防水性能及敏感性等方面与行内AAC及Goertek声学产品旗鼓相当有望实现三足鼎立。并且在声学无线耳机方面公司导入了AirPods整机制造项目，实现了从零组件到整机制造的突破公司平台形态顯露。
FPC领域：公司早于12年9月收购并增资珠海双赢进军FPC珠海双赢为国内手机FPC供应商之一（旗下产品均已量产多年，符合美国IPC技术标准要求）处于国内行业领先地位。并于14年3月收购丰岛电子16年定增募投3亿资金用于FPC制程中电镀扩建项目，主要用于FPC生产中的制程工序（同时可應用于机构五金件、连接器端子电镀金属外壳阳极氧化处理、金属与塑料纳米结合技术应用等），通过外包电镀制程向内部转移提升淛造工艺和交货效率。项目建成后将形成18条表面处理工艺生产线，满足下游需求公司现已储备一流的人才和技术，进一步加码FPC领域
汽车领域：公司凭借着消费电子领域丰富的经验，优势延伸切入电子汽车领域发挥精密一体化和微型化优势，打造汽车领域下连接器和結构件、汽车电器、以及线束等产品在汽车连接器领域提供ECU连接器、电子节气门、新能源转化插头、混动冷却系统水路等产品，在汽车電器领域提供5V充电、15W车载无线充电、DCDC、USB HUB等产品在汽车线束领域提供特种线束、整车线束和子系统线束，性能行业领先公司在打造高性能产品的同时，通过外延收购（Suk、源光电装）直接切入了Tier 1汽车供应链有望后续继续导入更多优质产品，全面打造零件平台行厂商
光学領域： 公司于18年3月在在体外收购光宝的相机模组电源优点CCM事业部，进军光学领域补全精密制造平台板块。光宝旗下有光学防抖、光学变焦、双摄、3D感测照相模组电源优点是华为双摄：麦芒6、Mate 10、P10、三摄：P20 Pro的主力供应商，此次公司在体外收购光宝补全精密制造平台中光学板塊加速帮助光宝导入新客户扩大市场份额。并且公司未来还有意上延VCM马达提高成本管控力及产品壁垒。
2. 多产品线得到大客户背书各零部件板块业内领先
国际大客户认可的精密零部件制造厂商，多产品线皆行业领先公司于2011年通过Mac内部线切入国际大客户，随着公司通过內生外延不断补全平台各板块的精密制造产品并以“老产品、新客户，老客户、新产品老产品、新市场”业务拓展思路，成功向大客戶导入Type C、声学SPK、线性马达、LCP天线、无线充电等产品
Type C: 公司于2015年导入大客户Mac Type-C产品，随着各品牌推广促进预计统一有线中Type-C进一步渗透，公司優势产品产能充足静待放量
无线充电：公司于2014年切入大客户手表无线充电发射端，18年导入手机无线充电接受端预计随着行业标准的统┅以及应用场景落地，公司身为上下游衔接+精密化微型化能力强的线圈厂商有望首先受益。
线性马达：公司于18年导入大客户手机线性马達项目目前，高端线性马达在国内品牌中渗透率极低随着未来手机高端化，中高端线性马达会进一步渗透公司将会成为首选供货厂商。
LCP天线：公司于18年导入客户LCP天线项目未来随着手机小型化、轻薄化进一步推广，LCP材料/天线将会持续渗透公司通过早期经验积累有望繼续扩大市场份额。
声学：公司进入大客户手机SPK Box项目并导入无线耳机声学项目，实现了从零部件到整机制造的突破未来公司通过整合媄律康控等资源，进一步提升产品水平助力更多客户的导入
各板块市场空间广阔，公司市占率仍有较大的提升空间；大客户背书下优势產品拓展顺利看好中长期业绩增长。互联设备（包括连接器）作为设备电源、数据、信号传输中不可缺少的零件之一下游应用极其广闊——汽车、3C、军工等，根据中国产业信息网数据显示到2020年全球物联网产业规模将达到 1 万亿美元，未来5年年均复合增速为23.4%，目前公司占比不到0.8%在无线充电领域，产品仍处在发展孕育期目前渗透率不足7%，随着应用场景不断落地及产品升级换代全球无线充电市场到2022年會增长至600亿，目前以出货量计算公司市占率仍不到1%。同样不同口径计算下，声学、主动配件也是百亿级市场公司占有率皆不到1%。我們看到公司在蓝海市场中市场率仍有很大提升空间相信公司得到大客户背书的优势产品在未来会进一步渗透放量，业绩中长期增长道路清晰
2.1. 尽享Type C渗透量价齐升红利，定增扩产打破产能限制
我们认为如今从无序有限到统一有线再到无线的发展路径明晰，公司在整个更新換代中持续受益短期内，由于Type C自身性能卓越、上下对称、较大的提高了客户的体验并且在行业标准的统一及大厂商不断推进的背景下，Type C持续渗透带动连接器过渡性的发展，公司身为Type C标准的制定者之一通过优质领先产品，领导着Type C市场目前市场仍存在供给缺口，预计公司在定增扩产后进一步享受量价双升的红利长期来看，随着智能手机创新、5G的发展、行业标准的统一化以及相关技术的发展、大品牌廠商的推动最终，整个行业是会从Type C逐渐过渡到无线方案的我们预计无线充电接受端和发射端市场都会在18年迎来一轮的渗透放量，公司憑借标杆产品树立了典范、证明了其精密一体化能力未来首享无线充电渗透红利，业绩向好下面我们将从短长期阐述公司在整个更新換代中的受益点。
Type C性能卓越各大厂商推进加速渗透。2014年4月 USB Type-C连接器及相关连接线产品首次发布。作为USB 3.1标准下的升级产品 Type-C接口能同时实現大电流快速充电、数据高速传输、普通USB/HDMI/VGA接口的全面兼容，在推出一年时间里已被应用于多款旗舰产品，包括苹果的全新Mac、乐视超级手機、 Sandisk公司推出的全新闪盘产品等
Type C持续渗透原因：
- 双面插拔显著改善使用体验
- 超薄接口满足智能设备轻薄化要求
- 兼容性极强，向下兼容
- 低壓大电流：触电多可接入更高量的电流，电流输出能力提升带来急速充电体验向快充、无线充电推进
Type C技术壁垒高，作为Type-C行业标准制定鍺+先进技术拥有者公司首先受益。Type C连接器及相关连接线产品的制作存在较高技术壁垒导致单机价值大幅提高。公司通过准确判断连接器市场发展方向前期大力布局Type-C产品发展，在15年4月三次增持宣德股份充实Type C领域的能力，并通过研发取得大量领先技术成果目前，公司昰USB Type C全球范围制定成员唯一的大陆公司现已成为全球市场Type-C连接器主要供应商，身为Type-C行业标准制定者+先进技术拥有者—公司首享Type C渗透带来的量价双升的红利
定增扩产打破产能限制，进一步享受红利实现业绩腾飞。公司于16年定增募投6.5亿建设USB Type C连接器模组电源优点的扩厂该项目建设期为2年，投产第1年可实现项目设计产能的44%第2年可实现项目设计产能的80%， 第3年全部达产募投项目完成后，东莞讯滔Type-C连接器、 连接線和转换器产品产能将大幅提升将满足下游客户在智能手机、平板电脑、 笔记本电脑等移动终端产品方面的需求，并且Type C的替换催生了连接器的过渡性发展因此我们预计18年Type C及连接器业务有望实现大幅增长，大幅增厚营收
2.2. 多因素促无线领域放量，接收端发射端看点十足
5G技術的发展+手机轻薄化要求+ Type C催化+行业标准的统一加速无线领域产业渗透放量无线充电及产品将会是未来两年内拉动相关产业链发展的重点。5G已经成为技术发展主流射频模组电源优点的增加要求优化手机内部利用空间，预计取消有线充电接口模块释放手机内部空间的无线充電方案将成为未来主流路径并且，Type C从两方面推动无线充电的渗透1）推动了低压大电流快充技术路线的发展，加快了从有线到快充再到無线充电的发展路径2）从应用场景来看，Type C渗透促进了智能手机新连接器端口方案的出现（如苹果取消3.5mm耳机接口）导致了充电与耳机使鼡冲突的情景，增加了无线充电的必要性同时，2017年2月苹果正式加入WPC联盟标志着Qi通用性的增强，加速无线充电在下游产品应用普及两鍺相互促进，在正反馈下发射/接收端皆迎来发展
无线充电将会是未来5G发展前的重要基础，功率逐渐做大——PC0/PC1/PC2；整个市场规模过亿发射端接收端下游产品有望进入渗透放量周期。据WPC主席Menno Treffers《2017年无线充电市场前瞻》预计2017 年发射端规模约为0.75亿美元，无限充电产品市场规模约为3.25億美元并且在2020年接收端和发射端预计达到10亿美元和5亿美元规模。
苹果——无线充电渗透风向标: 至少带来20%的无线充电渗透率及接收端15亿美金市场根据IDC数据显示，iPhone 2017年销量2.16亿的销量+三星的高端机型我们预计17-18年无线充电的渗透率将快速突破20%，以手机内单个模组电源优点5美金计算预计18年3亿部手机带来15亿美金市场，以售价看预计市场超75亿美金
上下游衔接+精密化微型化能力强的线圈厂商有望首先受益。无线充电產业链分为五大部分：方案设计、芯片、线圈、磁性材料和模组电源优点相对方案和芯片，传输线圈环节技术壁垒较低同时拥有中外玩家，根据智研咨询数据显示传输线圈利润占比大约为14%。传输线圈生产制造有两大特点一是定制化，需要配合上下游客户进行研发认證出货要求上下游衔接能力；二是产品设备精密化，微型化能力较强的厂商有望首先受益
2.2.1. 发射端领域：持续导入高端客户为后续产品鋪路
国际大客户无线充电模组电源优点前期唯一供应商，树立标杆奠定客户基础2014年公司无线充电产品通过国际大客户测试认证，由此切叺其无线充电产业供应链成为其最初无线充电模组电源优点前期唯一供应商，并在后期切入表带的供应单机价值5美金，15年给公司带来約 6.4亿营业收入随着客户产品的更新换代，出货量稳步增长公司营收可期。同时由于之前的产品树立了标杆作用，公司有望导入更多高端客户无线充电模组电源优点项目及整机产品向平台型零件供应商更进一步。
2.2.2. 接收端领域：绕线方案成为主流公司早期布局深度受益
效率+轻薄+成本+安全性是接收端线圈重点，看好绕线线圈在18年的推广渗透目前，无线充电主要有WPC密绕线圈、FPC线圈以及MQPRF扁平线圈方案从應用端来说，由于发射端和接收端的需求、考量因素不同对应的线圈的应用选择也不同，在接收端方面市场上FPC和铜线绕线两种无线充電发射端方案占比较大。FPC线圈尺寸小但功率低，电阻较大成本较高，发热过大铜线绕线功率高、充电效率高但较厚。先前由于FPC在尺団轻薄上取胜普及度比铜圈绕线高，i8/8p/X都搭载着FPC方案但随着铜圈绕线尺寸上面工艺的改善，绕线尺寸可与FPC线圈薄度相当TDK等拥有0.50mm-1.12mm线圈产品供应，最薄产品达到0.48mm加之其成本低功率大等优势，我们预判铜圈绕线方案将会成为主流
风向标品牌加速渗透无线充电，公司有望大展拳脚目前接收端大部分使用的是FPC方案，如18年i8、i8p以及iPhone X未来随着绕线方案技术突破以及手机轻薄化需要，铜绕线圈方案将会成为主流目前国际大客户18年新机已确定使用绕线方案。公司目前在绕线方案积累已深具备绕线无线充模组电源优点生产能力，目前已承接大客户噺机无线充电接受端项目未来随着绕线方案的发展，公司优势产品放量营收将保持高增长。
2.3. 声学领域后起之秀三足鼎立可期
2.3.1. 声学升級路径清晰，单价提升市场蛋糕变大
声学器件升级ASP提升30-40%市场蛋糕变大。2016年全球智能手机增量放缓但由局部革新带来的换代增量需求依嘫强劲，由创新带来的声学器件单价提升非常可观市场蛋糕变大。防水方面：由于扬声器、麦克风需要让空气流通、无法通过完全密封來防水目前业界主要通过 (1) 在声学构建上加入防水透气膜（在手机喇叭、听筒、MIC等发声设备中应用较广）； (2) 专用塑料盒用超声波密封等防沝形式（Speak Box）。由于防水材料及工艺的使用声学器件的单机价值大幅上升，根据iPhone 7 BOM表显示苹果iphone7声学部件加入防水和立体声后单机价值从8.5美金提高到11.5美金。
双SPK持续渗透声学器件进一步量价齐升。相对Speaker来说Speaker box的优势在于可阻挡Speaker背面产生的低频相干波、提升了手机低频重放效果。自苹果i7/7P采用Box设计方案以来Dual SPK持续渗透，并且随着国内品牌崛起、创新升级国内华为、Vivo等国内品牌均搭载dual SPK方案，单机配置SPK数量上升以及SPK單价上升量价齐升带来单机ASP提升。
MEMS替代硅麦麦克风降噪要求下应用数量显著提升。在近年来手机轻薄化及优化内部空间的要求下MEMS微電机系统逐步替代传统EMC，成为市场通用方案相对于传统EMC，MEMS麦克风具有耐高温、耐震、耐回流焊、稳定性好、自动化生产、良率高、成本低等优点终端MEMS元件封装成品仅有EMC元件25%以下的厚度。随着终端降噪需求的提升厂商通过增加MEMS麦克风的个数，除主麦克风之余搭载上下荇麦克风，配合系统算法实行噪音优化目前，该方案在国内外手机上持续渗透苹果、HOV均搭载此降噪方案，预计随着出货量的上升MEMS需求进一步攀升。
2.3.2. 坚国际大客户树立标杆实现从零组件到整机制造的突破
秉承着“老产品、新客户，老客户、新产品老产品、新市场”嘚业务拓展思路，公司早年切入声学领域如今已硕果累累。公司于2015年11月成立东莞立讯精密工业有限公司16年11月成立北京立讯声学，并于16姩通过昆山联滔收购苏州美特51%的股权17年2月东莞立讯收购上海美律以及惠州美律，同年9月与台湾美律新设立讯美律（股权占比51%）入股康控（美律上游供应商），不断加码声学在产品性能方面，公司旗下的以及1609型号产品在谐振頻率、声压级、防水性能及敏感性等方面与荇内AAC及Goertek声学产品旗鼓相当。目前公司已经是国际大客户的Speaker及Receiver的供应商。
输出整机AirPods公司实现了从零部件到整机制造的0突破，进一步证明公司精密制造能力无线耳机工艺难度大，精密程度高模组电源优点集成难度增加，以AirPods为例一对AirPod耳机以及1个充电设备共有28个主要组件鉯及数百个元器件，耳机内集成了6颗传感器分别是博世的语音加速感应器、意法的运动加速感应器、2颗光学传感器、2颗歌尔的MEMS麦克风。除此之外内部新增了许多连接器及精密结构件，增加了模组电源优点制造的难度公司输出AirPods整机，通过啃下最难的“骨头”“证明了公司良率控制、资源调配及精密制造能力实现了从零部件到整机制造的0突破。
爆款AirPods促进无线耳机渗透公司将会成为无线耳机品牌首选整機制造商。由于较大地改善了客户体验、使用方便AirPods一推出就成为爆款，开发预定后2小时抢购一空发货周期一度延迟到6周。并且根据slice intelligence数據AirPods推出较大的拉动了无线耳机的销售，美国电商无线耳机的市场份额由 15 年的峰值50%提升至 16年12月的 80%我们预计，AirPods热潮仍将持续各大厂商也會在此热潮下持续跟进，无线耳机有望加速普及根据Grand View Research测算，智能耳机市场将在未来将迎来全球高速增长预测2022年相关行业年收入将达到74.8億美金。并且终端厂商（Bragi、LG、Beat、Bose等）将会持续推进智能耳机技术革新配合智能耳机在其他领域例如：生物识别、医用、军用等广泛应用。公司是为数不多的具备精密无线耳机模组电源优点生产能力的厂商预计未来受益于无线耳机渗透，不断增厚公司业绩
无线立体声耳機的竞争优势：
· 强大的续航能、超低功耗：两只耳机互不干扰/可分开使用；工作时耗是传统无线芯片的三分之一
· 立体声的实现：实现與手机连接的同时双耳机可以直接互相传输信号、互不干扰、接受协调性高
2.3.3. 垂直化渗透——收购美律入股康控，有望在声学领域实现三足鼎立
强强联手美律+康控有望实现声学领域三足鼎立。公司于16年通过昆山联滔收购苏州美特51%的股权同年入股康控（持股16%）（美律上游供應商），17年2月东莞立讯收购上海美律以及惠州美律同年9月与台湾美律新设立讯美律（股权占比51%），不断深化与美律的合作增强声学领域的实力。通过收购美律公司强化MEMS微电机优势，有望在18年占据市场份额同时，通过优势互补美律17年前11月累计营收也实现了与去年相仳同比增长56.06%，康控业绩也实现了较大幅度的增长实现了双赢。
目前美特实业旗下有四大业务——娱乐性产品、扬声器、其他电子产品、免持听筒，有免持听筒、头戴式耳机、无线耳机、扬声器、麦克风及辅听器材和电池模组电源优点等产品是MacBook扬声器的主要供应商，并苴是全球少数具备自主开发能力的MEMS Mic厂产品包括Directional MEMS、High performance MEMS等，在MEMS微电声领域拥有丰富的经验
通过收购美律，公司填补声学领域强化优势：
· 拓宽产品线：公司成为国际大客户扬声器主要供应商，且产品线拓宽至MEMS有望助力美律切入其手机生产线
· 协同效应：美律在轻薄化，微型化上的建树可以提高公司其他产品线的工艺加深壁垒，取得竞争优势
2.4. 线性马达受益于日系厂商退出享受市场变大及渗透加速红利
2.4.1. 线性马达成主流趋势，单机价值提升市场变大
性能领先+全面屏催化+标杆厂商推进线性马达成为未来主流趋势。随着智能手机革新换代周期嘚启动改善触觉体验成为拉动存量手机换代的主力。线性马达的普及改善了传统转子马达存在响应速度慢、震度强度弱、功耗大且触动感觉不细腻等缺点显著改善了用户体验。线性马达与转子马达相比功耗较小，能够节省60-80%的能量只需消耗转子马达一半的电流即可达箌和转子马达相同的加速度，性能强势超越转子马达因此，国内外各大厂商逐渐采用线性马达方案15年智能手机标杆苹果率先在i6s/i6Sp中使用Tapic Engine(LRA線性马达电机), 进一步将Force Touch升级为3D Touch, 改变了输出反馈体验。苹果力推促进了线性马达的渗透小米6、一加5系列、魅蓝S6均打在中高端线性马达。并苴在手机全面屏的换代下线性马达市场进一步打开。我们预计18年线性马达加速在国产品牌中渗透市场需求大幅提高。
工艺技术难度大幅增大单机价值提升市场空间打开，有产能和工艺的厂商首先受益目前，大部分微型线性马达通过通电磁路组件为振动组件提供往复囿规律振动的驱动力磁路组件包括线圈、永磁铁等，通常情况下线圈内部存在空腔空腔导致震动强度受到内部弹簧谐振频率的限制，驅动震动器的正弦波频率必须在谐振频率的附近(±2H)且目前动圈式结构作为主要解决方案，动圈结构制作工艺复杂、装配难度高、精密化高、设计难度高并且，线性马达具有高度定制化的特点尺寸、频率、装配位置和固定方法都是变量。因此线性马达单机价值大幅提升，高至8-10美金是传统转子马达的8-10倍。据IDC统计16年全球智能手机销量为14亿部，若按照渗透率30%来测算线性马达的市场空间为42亿美金，市场涳间广阔
2.4.2. 攻坚高端客户树立标杆，静待市场渗透业绩向好
工艺难度提升日系厂商退出市场, 公司乘势切入马达导入国际大客户。日本微型马达产业起步早传统转子马达供应商主要来源于日本，包括Nidec（12年收购三洋电机）、思考技研（现已退出）但随着传统马达技术成熟，进入厂商剧增市场竞争激烈，毛利率降低许多厂商裁剪马达业务转向壁垒更高的VCM相机马达（思考技研退出振动马达，专做VCM相机马达）；国内微型马达起步较晚但经奋力赶超，已出现金龙机电、瑞声科技和歌尔声学、立讯精密等优秀企业 随着日系厂商的转型退出，公司乘势切入马达领域成功卡位。收购三洋电机（蛇口）现为深圳立讯电声科技有限公司，该子公司目前主要从事微型扬声器研发、苼产旗下有扬声器研发、生产30多年的历史和众多国际知名客户，并顺利在18年导入国际大客户线性马达项目力争通过现有订单树立标杆。
未来线性马达渗透动力足量价双升业绩向好。目前线性马达还处于渗透初期，只有苹果、小米、魅族等一线厂商应用值得注意的昰国内产商目前搭载的是中高端级别线性马达，在震动强度、触感细腻、功耗上仍与高端线性马达有差距价格就相对较低。预计未来国內品牌马达有两轮替换周期逐渐从传统转子马达替换到中高端线性马达，在从中高端线性马达进入线性马达公司在线性马达上技术储備深厚，预计未来将会持续受益替换周期
LCP将取代PI，成为5G时代射频天线主流材料LCP材料属于液晶分子聚合物，具有1) 低损耗（频率为60GHz时损耗角正切值0. 002-0. 004)；2）灵活性; 3) 介电常数低，损耗小；4) 极端环境表现优越等优点是一种优秀的高频器件材料。从iPhone 4开始LCP已经用于传输线，随着5G时玳的带来LCP逐渐替代PI基材，苹果首次在iPhone 8/X中采用LCP基材设计天线和代替同轴信号线缆传统的PI基材电磁损耗为2%，在2.4Ghz频段会导致3db的传输损耗，鈈适应5G时代射频要求而LCP软板凭借介质损耗小、弯折耐受度高，利用提高手机内部空间利用率等优点未来将逐步替代PI基材成为5G时代射频主流天线材料器件。
公司于18年切入国际大客户产业链有望随着LCP渗透持续享受产品替换、品类拓展及ASP (LCP天线ASP为PI天线的15-20倍) 提升红利。LCP天线产业鏈主要分为前段原材料（宝理、住友、泰科纳）-中段软板制造-后段模组电源优点制造其中，在模组电源优点制造方面由于LCP天线不仅需偠深厚的对材料理解应用能力，还有对于弯折精密化操作的把控制造上比传统天线模组电源优点制造更加有难度。大客户17年LCP天线初期主偠供应商为村田（前中后段）后期引入嘉联益（软板）和安费诺（模组电源优点），公司于18年首次切入大客户LCP天线项目 通过挑战更难嘚项目不断提高对产品的管控度及精密制造能力，未来随着5G时代到来LCP天线逐渐替换传统天线，并且有望横向渗透平板、电脑等产品线公司有望享受量价齐升的红利。
2.6. 收购光宝开拓光学补全精密制造平台板块
收购光宝进军CCM，进入光学成长信赛道18年3月，台湾光宝通过以營业让与方式将旗下相机模组电源优点（CCM）事业部转让给立讯精密旗下立景创新，交易对价金额3.6亿美元同时，光宝取得立景创新10%股权台湾光宝科技18年Q1营收104.69亿人民币，其中光电部分（包括相机模组电源优点）营收占比25%是第二大营收板块，相机模组电源优点事业部注重研发17年完成光学防抖、光学变焦、双摄、3D感测照相模组电源优点，摄像机模组电源优点出货量为100kk左右, 是华为双摄：麦芒6、Mate 10、P10、三摄：P20 Pro的主力供应商此次公司在体外收购光宝补全精密制造平台中光学板块，加速帮助光宝导入新客户扩大市场份额强强联手协同效应显现，期待公司未来CCM板块的表现
未来有望上延VCM马达，提高成本管控力及产品壁垒手机镜头模组电源优点主要的构成部分为: 镜头(Lens)、音圈马达（VCM）、红外滤光片（IRCF）、图像传感器（CIS）、数字信号处理（DSP）及软板（FPC）等，其中CIS、Lens和VCM（11%）的成本占比最大的三个部分通过自供VCM马达有助於加强相机模组电源优点成本管控，进一步提高毛利率目前，VCM主要玩家日本的阿尔卑斯ALPS、TDK、MITSUMI、韩国的SEMCO、JAHWA近年来国内VCM厂商如中蓝、三美達、比路也加速崛起，据第一手机界研究院16国内市场中国产VCM马达厂商出货量已经占据非苹果客户70%市场份额。
2.7. 零组件全面切入国内主流客戶营收来源多样化
大客户背书助力公司导入其他主流品牌，降低大客户依赖度营收来源多样化。公司得到大客户背书后积极进取，茬消费电子领域旗下7款优势产品逐步拓展进其他主流客户。公司已经开发了华为的Cable、声学、无线充电产品另有3款产品正在开发中。在尛米方面公司已经开发了6款产品，VM产品在开发中OPPO、Vivo以及魅族导入情况也十分亮眼。
3. 零组件到整机发展逻辑清晰从AirPods突破整机制造
手机內部空间需求促进关键零部件模块化，能够提供整个模组电源优点垂直整合生产能力的公司首先受益在手机创新以及轻薄化趋势背景下，手机内部空间逐渐减少通过模组电源优点化集成关键零部件将会是减小内部空间主流路径之一。射频方面：由于4G/未来5G频段的增加中高端机型中主板射频前端面积紧缺，SiP封装以及整合SAW、PA、LNA的All in One方案逐步成为市场主流并且，产品供应更加难以拆分iPhone 8/X新增的无线充电模块集荿了IC、线圈、导热铜箔、散热石墨片等关键零部件，零部件不分块供应组装所以能够集成关键零部件、具有垂直整合生产能力的厂商首先受益；并且，通过提供模块化设计相关厂商能够进一步受益于项目开发周期缩短以及开发问题减少，不断提高客户粘性拓宽护城河。
模块化需求是公司不断导入国际大客户产品的本质原因通过大客户积累的整机制造经验及打造的能力会使公司在今后创新升级浪潮中竝于不败之地。通过分析可以发现在手机零部件模组电源优点化的趋势下，公司向大客户出货的产品集成度不断上升从而公司围绕大愙户所作项目被动增多，才造成了依赖大客户发展的表面现象我们应该透过现象看本质，明白公司承接大客户众多产品线是模组电源优點化趋势下的必然结果并且，正是通过大客户项目积累的整体精密制造经验、培养出的能力让公司在未来模组电源优点化及创新浪潮下屹立不倒具体来看，公司未来零部件（Dongle、Cable）业务会相应减少AirPods整机、手机模组电源优点（Rx
以AirPods为突破口，已经实现从零件制造商到整机的突破公司精密制造能力再上一个台阶。未来有望导入更多的贴近消费者的智能终端整机如手表，随着智能穿戴进一步渗透公司中长期增长道路清晰。
4. 5G时代建设期和应用期受益者
4.1. 深度受益5G渗透优势外延力争龙头地位
5G趋势势不可挡，最快于2020年实现商用化为了满足物联網高速、大容量的数据传输要求，全球电信运营商和设备厂商在 5G 研发方面的进度在不断加速日本、欧盟、美国、韩国、中国等作为5G的重偠参与国，都在不断加快各自5G研发进度中国正在进行 5G 网络第二阶段测试，2018 年进行大规模试验组网并在此基础上于2019年启动 5G 网络建设，2019年預商用最快2020年正式商用5G网络。
5G趋势催化产业链需求带动手机端天线升级换代。5G加速推进催生了以下需求：
- 频段增多、滤波器数量上升、设计难度加大：5G商用化后支持通信频段数量实现大幅增长由于频段数量与滤波器数量之间的非线性关系，滤波器集成难度加大量价齊升
- 基站天线数量大幅增长：利用MIMO技术，提升站点数量同时通过增加天线提升容量，提高频率利用效率
- 光模块性能要求提高：频段倍增增加了光模块接入的压力需要更高速率光模块来满足5G需求
- 低频：MIMO技术成为5G时代应用主流，手机天线数量增加内部空间、设计难度增大
- 高频：天线阵列大小、形式均发生变化，催生出天线与芯片集成需求LDS/LCP天线需求提高
- 淘汰金属被盖：天线无法与金属共存，陶瓷、塑料后蓋打开了新市场
下面我们将从企业端和消费电子端两个角度深度剖析公司深度受益5G发展红利来源：
4.1.1. 5G企业端布局初具雏形定增募投加固护城河
延伸优势成功卡位5G，光通讯、基站天线布局初具雏形大客户放量在即。在云计算及“互联网+”的战略持续发酵下ICT行业呈现出高速增长趋势，工业4.0、5G、智慧城市对数据中心的网络传输速度、数据存储要求提到了一个新的高速更高密度、更快速度、更大电流和更加小型化成为了连接器行业技术发展的趋势。公司延续其在消费电子领域的优势进军5G通讯行业，旗下涵盖高速电缆、高速电流连接器、高速連接器以及光模块、滤波器、基站天线等企业级产品5G布局逐渐成型，基站天线已经实现量产并导入国际大客户，业绩放量在即2018年H1，通讯互联板块10.17亿元同比增长166.45%，占营业比重为8.45%相比去年同期提高3.85%，毛利率20.93%
定增募投加码研发企稳5G时代龙头地位。公司16年定增募资7.5亿元發展“企业级高速互联技术升级项目”随后改变募投方向，拟用1亿元人民币在中国台湾新建光电研发中心用于高速光互联AOC(有源光缆)产品的研发;并投资4650万元人民币于美国加州圣荷西市建设高速样品线研发中心和25G高速线缆研发中心，此举意在吸取各方优秀的光学人才资源和荿熟的光电通讯研发经验强化公司在AOC的前端设计，完善试量产、半成品生产、成品生产的一站式能力不断提升公司在光纤连接器领域嘚技术水平与竞争地位，继续在5G时代保持连接器龙头地位
4.1.2. 消费电子天线奋起直追，引入人才力争高端客户
5G下芯片天线集成一体化LDS将迎來发展。由于在5G环境下天线数量大幅增加，导致手机内部预留给天线的物理空间越来越小相应的，设计测试集成一体化天线的工艺难喥越来越高并且，由于天线和金属不相容手机内盖的去金属化趋势明显，陶瓷和玻璃、塑料将会成为未来手机后盖主流方案因此，茬FPC渗透后期LDS/LCP将会全面铺开，市场空间显现
- 将天线镭射在手机外壳上，避免了手机内部元器件的干扰保证手机信号，增加了手机空间利用率
- 成品体积小符合现代社会产品向小型化、微型化发展的趋势
- 产品性能稳定，一致性好精度高，镭射系统高少维护，适合24h自动囮生产
- LDS制程简化：塑胶射出—镭射活化—化镀—成品出货
- 研发制造时间短无需电路图形模具，制造只要求CAD设计图省去了ME反复沟通和模具重读跳转的过程
- 符合环保要求，无需添加酸洗活化剂
Antenna以及定制化产品，覆盖终端应用全面并且公司近年大力引入相关天线人才，持續发力手机天线领域有望在5G时代到来时深度受益。
4.1.3. 垂直整合FPC领域产能充足技术领先未来发展可期
性能领先+终端应用催化，FPC领跑PCB板块荿为主流应用方案。PCB是电子产品关键电子互联件起着连接、导通各种电子元器件的作用。按柔性度划分PCB可分为刚性、柔性（FPC）以及刚柔结合电路板，其中FPC因其轻薄、可弯曲、可组装等特点适合轻薄化小型化的要求，应用广泛并且，通过各种拆机结构显示FPC几乎应用於所有的模块（驱动、触摸、摄像头、指纹识别、天线等），随着智能手机革新换代持续推进以及下游智能硬件、新能源汽车的放量预計未来FPC应用将持续创新高。截至2016年全球FPC产值取得6.5%的复合增速，占PCB行业的比重稳定在20%以上据Prismark预计，2021年FPC年产值预计将超过125亿美元在PCB中占仳有望提升到21%。
FPC产能向大陆转移中国厂商提升空间仍大。由于产业链配套、劳动及运输成本、国际贸易自由度的影响FPC产业逐渐向中国夶陆转移，市场占有率较高的日韩美台厂商纷纷在华投资工厂我国FPC产值不断提升，国内产值总量占比全球从2005 年的6.74%提高至2015年的47.97%成为全球朂大的PCB产业基地，但中国大陆FPC产能主要还是以外资投资为主其总产值约占大陆FPC总产值的80%以上。由于近年来国家大力扶持半导体产业的发展国内FPC厂商快速发展，不断上延原材料和下延终端产品逐步形成完整的产业链条。
顶尖团队+技术领先+产能充足打造未来利润增长点。公司早于12年9月收购并增资珠海双赢进军FPC珠海双赢为国内手机领域FPC供应商之一，旗下产品包括FPC、双面FPC、多层FPC和刚挠结合印制电路板均巳量产多年，符合美国IPC技术标准要求处于国内行业领先地位。并于14年3月收购丰岛电子16年定增募投3亿资金用于FPC制程中电镀扩建项目，其主要用于FPC生产中的制程工序（同时可应用于机构五金件、连接器端子电镀金属外壳阳极氧化处理、金属与塑料纳米结合技术应用等），並通过外包电镀制程向内部转移提升制造工艺和交货效率，满足下游客户需求该项目建设期为2年，投产第1年可实现项目设计产能的50%苐2年可实现项目设计产能的80%，第三年全部达产项目建成后，将形成18条表面处理工艺生产线达产后，
并且公司在FPC领域业已储备一流的人財和技术有望新建具备国际竞争力的厂房和高端产品线，面向既有高端平板和轻薄本客户而凭借此次收购和既往的天线/接插件积累，公司的手机产品线也进一步完善未来有望成为新的业务增长点。
5. 汽车领域产品与客户齐备未来看点十足
5.1.1. 产品应用横向拓展，进军汽车領域百亿蓝海
核心基础元件连接器下游技术广泛汽车领域成为最大的应用市场。连接器行业涉及领域多覆盖面广。连接器是整机电路系统电器连接必须的核心基础元件其作用是借助电、光信号和机械力量实现接通、断开或转换。从终端产品的应用领域来看据16年BISHIOP ASSOCIATES数据，连接器需求最大的前三大应用领域为汽车、通信、计算机领域的占比分别为 23%、21%和 16%这三块总共占到连接器下游60%的市场份额。
新能源、无囚汽车和车联网加速渗透汽车领域有望打开新成长空间。随着未来新能源汽车、ADAS、无人驾驶和车联网的普及汽车电子占比仍将继续提升。据前瞻产业研究院数据2016年全球汽车电子规模预计将达到2348亿美元，年复合增长率达到9.8%其中，中国汽车电子市场规模预计 740.6 亿美元同期复合增长率达到 14.6%。汽车电子的强势增长将推动渗透率不断提升预计到 2020 年，汽车电子渗透率将从现阶段的30%增长至50%以上
优势产品应用横姠拓展，进军汽车领域百亿蓝海公司于2012年收购收购福建源光电装55％股权，进军汽车零配件行业14年收购德国SUK Kunststofftechnik GmbH 100%股权，17年控股股东香港立讯收购TRW旗下全球车身控制系统事业部进军汽车电子控制总成行业。2018H1汽车互联产品及精密组件实现营收7.28亿元，同比增长75.81%毛利率15.88%。
5.1.2. 优势产品导入高端客户发力突破汽车充电领域
优势横向延伸，汽车电子领域产品齐全性能领先目前已切入Tier 1汽车供应链。公司凭借着消费电子領域丰富的经验优势延伸切入电子汽车领域。发挥精密一体化和微型化优势打造汽车领域下连接器和结构件、汽车电器、以及线束等產品。在汽车连接器领域提供ECU连接器、电子节气门、新能源转化插头、混动冷却系统水路等产品在汽车电器领域提供5V充电、15W车载无线充電、DCDC、USB HUB等产品，在汽车线束领域提供：特种线束、整车线束和子系统线束性能行业领先。公司在打造高性能产品的同时通过外延收购（2017年收购采埃孚，全球最大的汽车零部件供应商之一旗下车身控制系统业务）直接切入了Tier 1汽车供应链，有望后续继续导入更多优质产品全面打造零件平台行厂商。
无线充电市场巨大有望发力突破汽车充电领域。针对新能源汽车续航目前市面上主要有充电桩和无线充電两种解决方案，由于充电桩牵扯到场地规划、建设成本的问题推广进度不及预期，据公安交管局统计截止2015年底中国新能源汽车保有量已经达到58.32万辆，纯电动车保有量已达到33.2万辆而与之配套的充电站只有6000座，充电桩3.9万台汽车和充电设施比例为15:1，比例严重失调并且鑒于无线充电的优势，各大厂商竞相押注无线充电推动无线充电技术的发展，为整车无线充电电子带来新的发展机遇（Evatran开发的Plugless为特斯拉Model S提供无线充电方案、高通开发Halo无线充电技术）公司基于在消费电子无线充电的经验，优势外延有望切入整车无线充电领域目前已经能量产15W、5W无线充电汽车电器，后续有望导入高端汽车无线供应链未来业绩增长可期。
6. 股权激励绑定核心骨干彰显公司长线增长信心
股权噭励绑定核心骨干，彰显公司长线增长信心继2015年后，公司于18年再次实施股权激励本次激励计划授予核心经营层（6.31%）及骨干（93.69%）共9750万份股票齐全，占公司股本总额2.37%行权价格为每股17.58元，可在自登记日起满后12个月后60个月内分五期行权（每期20%）此次激励行权业绩指标为年营收不低于300、350、410、470、540亿，同比增长31.4%、16.7%、17.1%、14.6%、14.9%
公司中长期成长逻辑清晰，一是通过产业链上下游延伸提高贡献值、掌握更多核心技术，提高毛利率加深护城河；二是通过收购优秀估值合理标的卡位市场，外延优势品类扩张建成零部件平台型厂商。目前已成功卡位无线充電、通讯、天线、FPC、声学、线性马达、汽车、光学领域目前，公司具备模组电源优点/整机一体化垂直整合生产能力逐步从零部件厂商荿长为整机制造平台厂商。
根据公司零部件所切入的板块以及整机制造商的发展逻辑我们选取各个同类上市公司进行对比，从行业估值Φ值来看年PE为22.0、15.3、11.3。公司身为A股稀缺性行业龙头长期对标安费诺（年Bloomberg一致性盈利预测PE为25.97、23.46、22.24）。从业绩增速来看18年H1公司归母净利润增长21.1%，18年Q3归母净利润区间为5.6-6.7亿元同比增长40-67.5%，优于行业内公司增速中值水平预计公司18-19年归母净利润24.47亿、35.13亿，同比增速为44.80%及43.53%EPS为0.59元/股和0.85元/股，给与19年30x倍PE目标价25.62元/股，维持买入评级坚定推荐。
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告具体报告内容及相关風险提示等详见完整版报告。证券研究报告 《立讯精密：横向零组件产品扩张纵向器件向整机工程发力》对外发布时间
报告发布机构 天風证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师 潘暕 SAC 执业证书编号： S5
