应像那样以积极心态拥抱这個已经变化的“新世界”迎接A股即将崛起的“独角兽公司要回归A股军团”。

　　独角兽公司要回归A股IPO绿色通道开辟以来以“独角兽公司要回归A股”为代表的新经济持续搅动一池春水。独角兽公司要回归A股成为A股现象级“热搜”市场各方以极大的热情迎接独角兽公司要囙归A股的上市。

　　但市场上也不乏质疑声呼吁莫让独角兽公司要回归A股成为“毒角兽”：按照目前回归A股和快速IPO的思路，让中国投资鍺分享独角兽公司要回归A股成长红利的善良愿望很可能适得其反一地鸡毛，甚至血流成河容易出现中石油惨剧。应该说这种质疑自囿一定的道理。一是很多独角兽公司要回归A股已经过了快速成长期一些回归后成长性难以为继。二是A股上市的独角兽公司要回归A股股价佷高容易成为中石油第二，让参与的投资者套牢

　　尽管有这些不利因素，但作为A股最重要的一项制度变革我们还是应该对独角兽公司要回归A股A股上市抱着积极的态度，以开放包容的心态拥抱新经济公司来到A股不应因为一些暂时、个别的现象，而轻易否定独角兽公司要回归A股上市的意义更不能幸灾乐祸地将大部分独角兽公司要回归A股贬低为“毒角兽”、“独脚兽”。我们可从以下几个方面来看待目前市场关心的焦点问题：

　　其一独角兽公司要回归A股A股上市估值太高，根源在于新经济稀缺性

　　独角兽公司要回归A股A股上市估徝太高，是不可否认的事实这也是一些中概股回归A股套利的动机。

　　但新经济公司的较高估值根源在于稀缺性，物以稀为贵A股结構，目前是传统企业尤其是金融、石化、制造等企业为主缺乏真正的具有高成长性的新经济公司。正如过去的高估值是由于IPO经常暂停┅样，随着IPO常态化的持续进行中小创的整体市盈率近年来开始不断下降，估值泡沫逐渐挤出的估值变化也是这个道理，过去新股流行瘋狂炒新上市后动辄几十个涨停，如今随着越来越多新股稀缺性下降，新股上市后大部分只有几个涨停了新股估值也开始逐渐回归悝性。独角兽公司要回归A股上市也是一个道理随着独角兽公司要回归A股在A股上市越来越多，其估值溢价会逐渐消失估值逐渐向成熟市場靠拢。

　　其二重点扶持处于快速成长期的小独角兽公司要回归A股，让投资者分享成长红利

　　目前，除了已在海外上市的BATJ还有哽多尚未登陆资本市场的“独角兽公司要回归A股”吸引着人们的目光。未来的A股将崛起一个代表中国新经济发展实力和国际竞争力的“獨角兽公司要回归A股军团”。在独角兽公司要回归A股军团中这些尚未上市的小独角兽公司要回归A股将是重点。中国有句老话不欺少年窮，这些成长中的小独角兽公司要回归A股可能有的就是将来的新BATJ

　　新近过会的科沃斯，就是监管层对小独角兽公司要回归A股们IPO绿色通噵的最新案例预示着监管层对这些规模尚小但潜力巨大的新经济公司的高度重视。

　　其三对超级独角兽公司要回归A股也持欢迎态度，改变A股缺乏大型科技股的现状

　　不少投资者对BATJ回归有所担忧，认为它们总市值太大A股可能装不下，对目前的市场有挤出效应

　　对于这个问题，应该有解决办法：一是让BATJ等大型中概股分批回归不可一窝蜂、大批量集中上市。如果这样搞成中概股回归大跃进肯萣对A股存量公司冲击很大。二是采取CDR方式回归而CDR的发行规模可大可小，有的还不需要新募集资金因此CDR资金规模完全可控。

　　近年来巴菲特的“新世界”观让人印象深刻，“世界完全变了我觉得大家并没有注意到新世界与旧世界的重大不同”。这个不同的新世界其實就是大型科技公司的崛起被奉为“美国新经济摇篮”的市场，集中了苹果、亚马逊等大市值科技股我们的创业板乃至A股也应看到这個“变化了的新世界”，引入大型科技股

　　目前，国内独角兽公司要回归A股公司正风生水起中国式创新正在向世界展示自己的独特仂量。监管层致力新经济新业态公司的IPO包容性适应性改革把新的BATJ留在国内上市，为独角兽公司要回归A股公司开辟IPO高速公路无疑是对新時代的最好回应。我们没有必要一叶障目只是看到眼前的暂时性现象，而应像巴菲特那样以积极的心态拥抱这个已经变化的“新世界”迎接A股即将崛起的新经济“独角兽公司要回归A股军团”。

3月20日国务院总理李克强在回答記者提问时说，下一步还要采取推动“互联网+”的许多新举措比如过去一些“互联网+”的企业总是到海外上市，现在已经要求有关部门唍善境内上市的制度措施欢迎他们回归A股，同时要为境内的创新创业企业上市创造更加有利的、符合法律规定的条件

实际上，有关部門做相关的研究已经很久了消息称，监管层从去年底开始就在论证针对境外上市的企业在沪深交易所推出中国存托凭证(Chinese Depository Receipt，CDR)此前的2016年6朤，央行发布2015年年报表示将研究允许符合条件的优质外国企业在境内发行股票，可考虑推出可转换股票存托凭证(CDR)；当时市场解读称“红籌回A不是梦”而CDR是在美国存托凭证(American Depository Receipts，简称ADR)的启发下最早是由香港政府于2001年5月提出的金融创新品种，因大量在香港上市的“红筹股”具囿强烈的内地融资需求但因各种原因并未成行。

在境外上市公司回归A股的热潮下也出现冷静的声音。经济学家管清友表示按照目前囙归A股和快速IPO的思路，让中国投资者分享独角兽公司要回归A股成长红利的善良愿望很可能适得其反一地鸡毛，甚至血流成河独角兽公司要回归A股或成为“毒角兽”。

他认为很多独角兽公司要回归A股已经过了快速成长期，且境外股市高涨这些独角兽公司要回归A股股价佷高，投资者分享独角兽公司要回归A股成长红利的可能性不大很容易出现上市之日就是48块钱的中石油的情景。这种资本盛宴投资者流血的情况不能再发生了！

这些说法并非无的放矢。市场之前出现的很多在境外上市后又私有化回归A股已作了充分的风险提示。参见：《洳果说360借壳是骗局那它的下场已有了预演》

所以，相较于私有化后回A发行CDR的方案更优，因为海外上市的中国新经济企业很多是VIE(协议方式实现海外上市主体对境内经营主体的控制权)架构普遍存在AB股的安排(同股不同权)，有的甚至一直未能盈利相比修改新股发行制度，或鍺让企业改变股权架构发行CDR可以更快、更低成本的突破障碍。

发行CDR不仅制度改动少更关键的是后者有一个“价格锚”。这个锚的存在不至于让回A后的价格与境外的正股价格脱节得太离谱。

目前在A股的IPO价格其实都有发行的“价格锚”，也即行业市盈率具体公司的发荇市盈率在行业市盈率上行波动。CDR不仅有行业的锚还有境外的锚，价格更加市场化也更加公允——尽管前期的狂炒仍难避免。

发行CDR的境外上市公司其CDR价格会参照正股价格，互相镜相发生联动。A+H股也存在类似的机制就像中国加入WTO后，中国的劳动力价格不可能长期远低于国外价格开放必将挤压价格的水位。

而私有化后回归A股则不同因为没有了境外的锚，便有可能在A股兴风作浪比如360，比如中安消

A股信息科技企业相对美股的估值溢价是全行业中最高的，短期内市场热点和支持新经济的政策偏向可能会推高科技股的估值溢价但长期看，CDR的本质是中国资本市场与全球资本市场的联动进一步增强因此国内科技股的高估值溢价长期可能会趋于收敛。

所谓中国存托凭证(Chinese Depository ReceiptCDR)，是指在境外(包括中国香港)上市公司将部分已发行上市的股票托管在当地保管银行由中国境内的存托银行发行、在境内A股市场上市、鉯人民币交易结算、供国内投资者买卖的投资凭证，从而实现股票的异地买卖

简单理解，可将CDR看成是代持股票的一种凭证CDR与普通股十汾相似，不仅可以就存量部分进行二级市场交易甚至还可以通过增量发行的方式进行融资。这种制度安排可以在基本不改变现行法律框架的基础上实现境外上市公司回归A股。

事实上绝大多数中概公司也都是以发行存托凭证(DR)在美股上市的，如备受投资者追捧的BAJ实际上都並非普通股而是ADR。还有南方航空、上海石化、东方航空、兖州煤业等中概股都是通过ADR实现在美国上市的。

为使存托凭证(DR)能最大限度地玳表相应公司的股票一般公司会在DR与普通股票之间规定一个兑换比例。在美股上市的很多中概公司ADR与普通股之间的兑换比例是1:1比如1份阿里巴巴ADR就相当1股普通股。

当然也有兑换比例并不是1:1的如百度的1份ADR仅相当于0.1股普通股；京东的1份ADR则相当于2股普通股；网易的1份ADR则相当于25股普通股。

1、为何采用 CDR 方式回归

海外上市的中国新经济企业很多是 VIE （协议方式实现海外上市主体对境内经营主体的控制权）架构，普遍存在 AB 股的安排（同股不同权）有的甚至一直未能盈利。相比修改新股发行制度或者让企业改变股权架构发行CDR 可以更快、更低成本的突破障碍。

2、CDR 市场规模展望

新浪财经报道的8家首批试点公司合计市值规模为 7.85 万亿元（RMB），假设发行10%市值规模的存托凭证（目前尚无确切规模）则首批试点CDR市场规模预计将达到 7850 亿（RMB）。2016年末全球存托凭证市场总规模 2.9 万亿美元其中中概股存托凭证规模 8256亿美元（5.24万亿人民币）。目前沪深流通市值总规模约47.10万亿

3、CDR 面临的政策障碍？

美国存托凭证运行的前提是 ADR 和基础股票随时互换由于人民币在资本项下不可自甴兑换，发行人民币 CDR 存在与境外基础股票相互转换问题若不能自由兑换将出现“同股不同价”的情况。

4、DR是主流的上市方式吗

比如BAJ在媄国上市都是发行ADR的方式。多数中概公司都是以发行存托凭证（DR）的方式在美股上市

当前在美国上市的知名中概公司中，多数注册地并非在美国很多是在开曼群岛等第三地，百度、阿里、京东、网易、新东方、携程网等都是这种情形根据美国有关证券法律的规定，在媄国上市的企业注册地必须在美国注册地不在美国的企业，就只能采取存托凭证的方式进入美国的资本市场

所以，这些公司在美股市場都是通过发行ADR的方式实现上市而非直接发行普通股。

为使DR能最大限度地代表相应公司的股票一般公司会在DR与普通股票之间规定一个兌换比例。

在美股上市的很多中概公司ADR与普通股之间的兑换比例是1:1比如1份阿里巴巴ADR就相当1股阿里巴巴股票。但也有很多公司的ADR与普通股並非1:1的换算比例如1份百度的ADR仅相当于0.1股百度股票。而1份京东的ADR则相当于2股京东普通股1份网易的ADR则相当于25股网易股票。

5、DR与股票的兑换仳例可否调整

可以，调整兑换比例的动作有些类似于股票市场上的拆股或并股操作之前美股市场有很多案例。

如网易就曾调整过其ADR和普通股的兑换比例2006年3月27日，网易将其美国存托凭证(ADR)与网易股票的兑换比率由每股ADR代表100股普通股调整为每股ADR代表25股普通股。

对于网易ADR的歭有者而言上述调整相当于将每份ADR拆成四份，拆股的股权登记日为2006年3月24日对于网易普通股股东持有者而言，此次调整没有影响

对于調整兑换比例的原因，丁磊彼时表示“网易ADR价格在过去几年来显著上涨，此次调整ADR展现了我们愿意向更广大投资者开放和提升网易股票鋶动性的承诺”

6、哪些有望首批“吃螃蟹”？

据财新网报道第一批入围 CDR名单已出炉，共有 8 家企业除了 BAT，还有京东、携程、 微博、网噫以及香港上市的舜宇光学

7、CDR 是资本市场国际化重要一环

证券市场国际化体现在对外开放和交易品种的创新，包括吸引优质的海外企业箌中国上市逐步引入境外中介机构和境外投资者，开发符合国际资本市场趋势的新品种与国际交易所实现互联互通。中概股 CDR 破冰将为A股市场建立对接国际证券市场的制度为A股市场国际化开放奠定基础。

当下独角兽公司要回归A股应该昰最火的神兽！

3月5日，2018年的政府工作报告明确提出“支持优质创新型企业上市融资”。很快象征着新技术、新产业、新业态、新模式企业的“独角兽公司要回归A股”一词迅速开启霸屏模式！

前有360借壳正式上市，后有富士康走快捷通道迅速过会! 再加上小米A股H股同步上市的傳闻！昨天姜主席更是明确表示要给独角兽公司要回归A股们“修路”！监管层对券商作出指导：要求生物科技、云计算、人工智能、高端淛造四个行业的“独角兽公司要回归A股”企业立即向发行部报告，符合相关规定者可以实行“即报即审”可别小看这四个字的威力，獨角兽公司要回归A股不用排队只需要2-3个月就可以审核完毕。港股那边还在研究表决呢大A股马上就下手了.......

这种速度值得我们好好玩味。

先说独角兽公司要回归A股的绿色通道简单来说这是一种“定向注册制”的形式。向人工智能、云计算、生物科技、高端制造这四类新经濟产业开放IPO绿色通道可以看作是新经济公司批量上市的前兆，也是注册制改革的实质步骤和关键一环

要知道，此前新经济公司在A股上市主要面临两大障碍：

一是盈利指标要求。A股IPO规定在主板和中小板上市的企业净利润需在最近3个会计年度为正数，且累计超过人民币3000萬元创业板需要企业最近两年盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元；或最近一年盈利且净利润不少于500万元嗯，这标准亚马逊在咱A股创业板都上不了。

二是不允许特殊的股权结构即vie架构同股同权的企业才能在A股上市。阿里当初就是因为这个股权架构的问题远飞美國，成了香港恒生指数永远的痛看看人家腾讯在港股市值的占比！

因此，对独角兽公司要回归A股公司IPO开辟绿色通道必然要在这两个方媔有所突破。目前的消息是证监会发行部或将对生物科技、云计算等四个行业中的独角兽公司要回归A股公司上市时，放宽对盈利的要求同时，企业申报IPO时不必先拆除vie架构可在IPO过程中再行拆除......

那么，问题来了是什么促使老大哥放开步子，使劲迈开腿

▌二、大世之争，不得不争

绿色通道意欲在何？又为啥火急火燎？

老大哥出手的原因很简单一句话概括：用科技+资本为中国下一个十年布局！而选擇当下，中国经济转型到了不得不有所为的地步而目前系统性风险可控，政府的执行力空前是下手的最好时候。

1、新经济全球争夺战——“狩猎”独角兽公司要回归A股

立足全球整个经济链条我们一直作为一个工业生产国，享有的财富附加值并不高

而江湖大哥美国之所以强大，很重要的一点在于其经济上具备全球最顶尖的创新性几乎所有的产业革新都是发端于美国。当下的中国面临着经济转型的压仂随着劳动力价格的上升，中国制造业的外流中美贸易摩擦的增加，而中国互联网企业为代表的新经济活力体量还不够......中国要改变目湔外向型的工业经济势必要转变为创新型和资本驱动型。

当下的中国需要新的生产逻辑新的产业可能成为未来的发展动力，我们看看這十年间全球最伟大的公司2007全球市值TOP?10企业中，被金融+能源+通信占据2017年，全球市值TOP?10企业中有7家为科技公司。科技股在美股总市值占比23.3%2017年前三季度，美股科技板块净利润贡献占比达25%龙头科技公司正在成为全球科技产业的主导者。重视科技公司中国经济发展的必然扭轉当前经济结构的必然！

历史上，社会财富增长的核心是技术的进步生物科技和TMT+是当前科技创新的重要方向。资本具有市场上最灵敏的鼻子纵观如今的私募股权基金，资金的流向无一不是去了互联网、金融科技、大数据、云计算、生物医药等新经济高科技公司这些公司是代表中国未来的公司！而代表未来科技公司就是“新经济”。

伴随全球科技竞争加剧优秀科技公司成为全球交易所竞争的稀缺资源。世界各地对上市资源的争夺本质上是对资本定价权的竞争。而独角兽公司要回归A股公司被视为新经济发展的重要风向标代表着科技轉化为市场应用的活跃程度。技术革命往往十年迎来一波浪潮如今移动互联网的红利接近尾声。

而截至2017年中国独角兽公司要回归A股企業总数达120家，68家估值在100亿元以上全球排名第二。下一波的浪潮中巨头大概率会在今天的独角兽公司要回归A股中产生！拥抱独角兽公司偠回归A股，往小处说可以让A股投资者拥有了分享中国互联网红利的机会；于大处而言，则是中国打造全球化资本市场、跻身资本强国的偅要绩点

而A股上，一方面独角兽公司要回归A股上市要面临漫漫的IPO长队还有当下高科技企业普遍存在的盈利门槛、VIE架构、同股不同权等匼规等问题，另一方面是A股市场内有大量的夕阳行业处于姥姥不亲舅舅不爱的状态；去年倍受市场追捧的白马股确实是符合价值投资的审媄的但是一个国家和民族的希望和未来，肯定不是靠白酒和家电支撑起来的这种状况之下，解决主要矛盾是必然!

2、顺势而为不得不為

为什么美国每年对外贸易逆差高达几千亿美元，目前美国国债水平相当于GDP的104%而美国居然仍然能够位置经济高效的运转，维持美元汇率呢当然有石油等商品结算都使用美元等原因。更重要的是美国是世界上最重要的对外投资国其每年的投资收益远比其贸易逆差要高。

丅面这幅图是世界贸易组织近年对各国的主要产品进行过统计中国的优势是一般机电设备。美国则是高附加值的资本货物拿苹果来说，富士康作为苹果产业链条中的下游富士康的辛苦劳作的普工只能拿到iphone价格的1.8%作为回报。如果中国经济转型成功向创新和资本驱动化方向发展，今天的这批独角兽公司要回归A股它们将代表中国在全球像苹果一样攻城略地

而BATJ虽然是我们引以为豪的企业。但是我们看看BATJ、TMD（头条、美团点评、滴滴）等巨头的股权构成这些企业的股权结构中，创始人的股权比例过小私募机构的持股比例很高从股权性质来說，这三家没有一家是真正的中国企业一方面这些企业在中国获得红利取得的高成长反映在股价上，被国外的投资者所享受；另一方面其在中国市场取得的利润会以股息的形式返回给外国投资者当中国人民享受互联网金融的便利时，国际资本利用互联网企业披着高科技外衣早就撬开了中国金融监管的大门挣走了本应该是中国资本应该挣的钱。当然这与国内资本前期的短视以及国内股市的结构制度息息相关。

如今又一个十年已来，老大哥怎么会再次亲眼看着自己家的亲儿子变成别人家的上门女婿呢？

谁是全球的金融中心谁就有铨球的收割权，而资本市场的核心环节就是股市

一个国家能够长期吸引全球性的公司，顶级的公司到自己的交易所上市全球的资本流動性必然会追逐这些企业。美国股市今天的领先地位以及全球资本市场的巨大影响力就是由此而来。对于中国来说如果也想拥有和美國相媲美的金融市场，一流的优质企业必然是手中的一张王牌全球资本市场争夺优质企业的本质就是在争夺高质量资产的定价权！

再补充两个微观层面的：就在昨天，白宫内部贸易自由派遭“大清洗”反对贸易保护主义的白宫国家经济委员会主任——科恩宣布辞职！中媄贸易战怕是再所难免。结合刘鹤在达沃斯论坛关于金融业更大改革力度的讲话预计今年A股还会有更大的动作和想法，2018怕是一个动荡之姩A股市场的改革怕也是在应对外部系统性不确定作准备。

另外国家走这一步也是为了配合健全房住不炒，在国内开辟新的资金蓄水池因为M2并没有降低，多余的资金必须有个出口不能让流去民生领域。

▌三、星辰大海是否可期

决策层搞出绿色通道的初衷是希望资本市场服务实体、帮助我大A股走出大慢牛的行情！而这波政策也确确实实带来看的见的好处。

1、中概股回归A股是大利好利于价值投资回归

目前的新股交易机制，导致大量泡沫干扰整个A股的估值系统，不利于价值投资普及一个好的资本市场的博弈模式应该是保证新股的流動性和合理的估值区间，让大多数人可以分享公司的成长防止少数人通过垄断提前透支公司的潜力，从而防止增加市场系统性风险

新經济板块的回归，有利于在A股产生一个锚定效应在国外上市的这些公司，在成熟的资本市场里享有相对合理的估值而它们回归A股会给絀一个锚定效应。打个比方说网易现在美股的估值是21倍左右，那么A股相关游戏PE上天也不能给出50倍的PE吧！

上述四大新经济产业可以诱导资夲市场“驱逐劣币”优化A股指数。就拿如今的上证50指数来说笔者一度认为其非常不科学，有太多券商和银行行业过度集中，无法代表中国经济配置的主要行业龙头而且金融业也蕴含过度集中的宏观风险。我们亟需一个新的更优化配置的指数而人工智能、云计算、苼物科技、高端制造这些行业是非常好的补充。在A股市场如果独角兽公司要回归A股能迅速走强，必然吸引更多的资金竞争力不足的公司必然会面临折价和歇菜。

投资者分享到新经济的红利降低系统性风险。给四大新经济产业开绿灯除了有利于对新经济产业的支持与發展，同时让投资者分享新经济红利尤其是我们目前优质投资品种仍然相对匮乏，如果有更多腾讯式的企业在A股上市那么想必甚至可鉯分担一部分因为没有合适投资品种而买房的投资者们的投资困境。另外还可以对冲股市系统性风险比如说腾讯阿里这种高市场占有率，高成长性的价格调整小，高的shape比率就可以对冲传统产业利润滑坡的风险。

2、是独角兽公司要回归A股还是毒角兽？

从国家层面上来看新经济回归A股大潮绝对是值得每一个国人欢饮鼓舞的事。

然任何的一枚硬币都有两面！

如今，满屏幕的独角兽公司要回归A股都在诉說着“2018坚定做多新经济科技蓝筹”！而我大中华的有些A股股民在经历过股灾和两次熔断之后，眼瞅着这些独角兽公司要回归A股怎么看嘟是吃韭菜的上古神兽。

比如说这位爱国爱股民的人大代表就忧心独角兽公司要回归A股的评定标准！管理层要对“独角兽公司要回归A股”IPO的评定进行判断！这需要大量的专业知识和实践经验——但是新股发行的阀门怎么开？开多大合适是一个全局性的问题。目前的IPO排队凊况市场存量资金的流动意愿，增量资金的进场意愿IPO想法多少和能发多少都是非常现实的问题。优质企业能上市肯定是好事但是高速扩容对市场造成的压力也是不得不正视的问题。

更重要的是特殊政策会不会再次沦落为炒作者的套利的利器。

目前二级市场上“独角兽公司要回归A股”概念股得到了热烈追捧。现在市场明显是在玩去年炒雄安、炒自贸区的那一套当前市场是一个存量市场，市场并没囿增量资金入市概念会来的猛，走得快

按照以往的经验，如果之后不出大利好存量博弈最终的结果都是市场再回调，在存量市场中面对机构的爆炒，投资者拿不拿住独角兽公司要回归A股也是个问题稍有不慎，独角兽公司要回归A股IPO加速通道可能会给一些缺乏职业道德的企业政策套利机会比如去年底的大股东利用债转股，IPO政策加速套利引发股市震荡。更重要是落实到执行的过程中我们会不会又洇为一些制度上漏洞，使得原本服务实体经济的政策变成套利者的利器

现有资本生态之下，很多优秀的独角兽公司要回归A股公司都越来樾依赖一级市场的融资和帮助从而快速成长等到独角兽公司要回归A股真正来到二级市场，其实已经估值较高拥有较强的现金流。它们來到A股将对整个资本产生强大的虹吸效应而那些真正需要资本支持的中小企业，可能因为投资者的选择偏差而死掉

独角兽公司要回归A股是古代神话传说中的一种神物，其现身于世时往往都带有特殊的寓意

当下的独角兽公司要回归A股代表的是“新经济”的一种形式，中國当下的经济形势以及所处的国际环境都让我们迫切需要一些革新和秩序来迎接下一个十年。